MEJOR EN JULIO

 Le está costando al BCE consensuar el final de la forma en la que se ha gestionado durante años la política monetaria. Eso obliga a los mercados a tomar decisiones sin una orientación clara. Y pueden equivocarse.  

Van emergiendo los halcones en el BCE. Muy a pesar de su presidenta, que se ve obligada a contrarrestarles diciendo que no tiene sentido “estar obsesionado con un día, una hora del día” en referencia a si la primera subida de tipos tendrá lugar en julio, como apuntan cuatro miembros del directorio, o en septiembre como fecha más probable. El mercado se ata ahora a los halcones y asigna una probabilidad del 70% a que el alza se producirá en julio.  Más allá, los mercados están descontando que la tasa de depósito en la eurozona habrá subido 95 pb a final de año.  Actualmente en -0.5%, supondría que el tipo que los bancos reciben por sus depósitos a un día en el BCE pasaría a ser positivo por primera vez desde junio de 2014.

PONER FIN A LA QE

Consistente con lo que descuentan, los mercados están asumiendo el calendario del final definitivo del programa APP de compra neta de activos en junio, tal y como estaba previsto, y que según el BCE no pasará todavía a la fase de no reinversión de los títulos que venzan, incluso a pesar de que suban los tipos de interés. De ahí que la expectativa de la primera elevación se fije en julio.  Si así fuese, en julio, el BCE certificaría el final de la compra neta, confirmaría la continuidad de la reinversión, y decretaría la primera alza de tipos de interés oficiales.

¿Por qué esto es importante? Porque hay que poner fin a una forma de política monetaria, conocida como expansión cuantitativa (QE), y que, aplicada desde la crisis financiera, supone en la práctica (formalmente no de forma directa) la monetización de los déficits públicos, convirtiendo al BCE en el principal financiador de los gobiernos.  Su retirada desequilibra el mercado y provoca que la deuda baje de precio y la rentabilidad suba. Cualquier emisor, gobiernos incluidos, se ve obligado a pagar más a los inversores.

DEUDA PUBLICA Y DEUDA PRIVADA

Los gobiernos han aprovechado estos años de tipos negativos para alargar el plazo medio de su deuda pública, de modo que el impacto de una subida, si no se prolonga en el tiempo, afecta únicamente a aquello que ha de emitir para atender a los vencimientos de la deuda actual. Si la vida media fuese de ocho años, (es el caso español), afectaría el primer año a 1/8 de la deuda de modo que puede temporalmente hacer frente a la subida sin sufrir un encarecimiento importante de su carga financiera.  La deuda privada tiene una vida media de duración más corta, de modo que el sector privado sufre considerablemente más el impacto del cambio. Además, si suben los tipos de corto plazo, también el coste de la deuda referenciada a tipos variables sube. A ello puede sumarse el incremento de los diferenciales por riesgo de crédito, alterando las condiciones financieras, encareciendo la inversión y afectando al crecimiento. En EE.UU., las condiciones financieras dependen menos de los tipos de corto, la subida que se precisa es allí mayor y puede tener que acompañarse de una venta acelerada de las carteras de títulos adquiridos por la FED provocando una caída deliberada del valor de los bonos y de otros activos (RV), endureciendo súbitamente las condiciones financieras.  

EL EURO NO RESPONDE

Es por esto por lo que el euro no responde, como podría suponerse en primera lectura, al asomo de los halcones. Tiene razón la presidenta del BCE en que las situaciones en Europa y en EE.UU. son diferentes, y aquí es más compleja, pero es un momento en que los mercados necesitan referencias claras. En su defecto, pueden calentarse, sobre reaccionar, y equivocarse, volviendo la situación aún más compleja.

Version en Youtube:  https://www.youtube.com/watch?v=d1fTawC8264

CATALUÑA Y EL BCE. POR ESTE ORDEN

Sin duda para nuestro futuro es mucho más importante que cualquier otra cosa lo que se está gestando en Cataluña, donde necesariamente los titulares políticos irán teniendo que compartir cada vez más espacio con los relativos a las implicaciones económicas. Tan sencillo como recuperar la fórmula del PIB en su versión de demanda agregada y, recordando el peso en una economía desarrollada de cada uno de los factores, realizar la propia estimación. Con las dos grandes partidas, Consumo (C) e Inversión (I), es suficiente, pues explican el 80/85% del PIB total, de modo que si (I) se congela y (C) decrece, es fácil deducir que ocurre con el PIB.  Lo padece Cataluña en primera oleada, pero inevitablemente llegará al resto después. No necesita mucha explicación lo que ocurre en una economía moderna integrada que se especializa por ramas de actividad y categorías de productos, y si en su día hubimos de referirnos a lo absolutamente estúpido del planteamiento del actual presidente de EE.UU. de levantar un muro económico sobre México, principal proveedor de bienes intermedios de la economía norteamericana, suena aún más estúpido escuchar llamados al levantamiento de un muro económico sobre Cataluña, cuando resulta que España en su conjunto es uno de los grandes suministradores mundiales de bienes intermedios, muchos de los cuales se ensamblan en las áreas de mayor desarrollo industrial para destinarse tanto al consumo interno como a la exportación. 

Como las emociones contaminan tanto, mejor recordar lo que solo necesita sentido común, que no debe de ser abundante, visto lo que está ocurriendo. Sin embargo miremos el problema de frente y difícilmente concluiremos que esto pueda ir pronto a mejor, de modo que preparémonos para un largo invierno capaz de emborronar hasta dejar irreconocibles las previsiones de “moderado efecto económico” que hasta ahora tanto abundan. Qué horror no vivirá quien reside en Cataluña cuando lo ve peligrar todo, pero es cuestión de muy poco tiempo que alcance a todos. 

Mucho menos importante es lo que el jueves va a decidir el BCE, -¡qué tiempos felices aquellos en los que el BCE era lo más importante!, pero hay que ocuparse de eso. Brevemente, el mercado ha tenido que ir corrigiéndose a sí mismo para adaptarse a la creciente y sensata sospecha de que el BCE reducirá muy pronto las compras mensuales a cambio de efectuarlas durante más tiempo, algo que augura que los tipos de interés pueden tardar más de lo inicialmente previsto en subir.  Hacerlo de este modo es más una cuestión de falta de títulos que comprar que de voluntad de no hacerlo, porque apenas queda ya stock de títulos alemanes y hay que recordar que las compras han de estar en proporción al peso de cada país en el BCE. Difícilmente no responderá el BCE a estas expectativas porque lo de Cataluña aún no ha alcanzado el grado de generación de incertidumbre suficiente como para que el BCE lo incorpore abiertamente es sus decisiones de política monetaria. El efecto sobre el euro seguirá siendo el de moderar el entusiasmo del que ha gozado desde mayo, pero para revertirlo, va a hacer falta algo más. Al final de la semana las noticias que venían del Senado norteamericano hacían soñar con que esta vez sería posible activar el Plan de estímulo fiscal que tanto juego dio en los mercados en la época del reflation trade.  Además, es posible que en apenas 15 días se despeje la duda de quién va a Presidir la Reserva Federal. Por este orden de probabilidad recuerde estos nombres: Powell, Yellen y Taylor.  Los dos primeros muy parecidos y este último, autor de la famosa Regla de Taylor, mucho más proclive a subir los tipos, si hace honor a tal Regla. No obstante, de Trump, esperamos cualquier cosa.  

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¿UN MUNDO MEJOR PARA EURO?

Desde el miércoles la Reserva Federal ha dejado de ser el único de los grandes bancos centrales en iniciar el camino de vuelta a la “normalización” de las políticas monetarias. El Banco de Canadá subía los tipos por primera vez en siete años en 25 pb hasta el 0,75% y como es natural, las aguas se agitaron y las preguntas normales pronto aparecieron: ¿Para cuándo la próxima subida? ¿Cuándo y quién será el siguiente? Han pasado 20 meses desde que la Reserva Federal elevó los tipos por primera vez, de modo que algo menos preocupados por tener respuesta a la primera pregunta y más preocupados por responder la segunda, en estos tiempos de algoritmos, si hemos de esperar 20 meses más por el siguiente nos pondremos a principios de 2019 y si hemos de especular con quién será el principal candidato de los tres bancos centrales que restan (BoJ, BoE y BCE), todas las apuestas apuntan al Banco Central Europeo. Claro que en otoño de 2019 finaliza el mandato de su actual Presidente y las runas apuntan a que será un alemán el que de relevo al italiano, recibido en noviembre de 2011 con toda clase de prevenciones por la prensa alemana, a la que para más inri, escandalizó con un recorte de tipos desde el 1.50% al 1.25% nada más llegar al cargo. Eran tiempos donde los países del sur de Europa representaban la peor de las amenazas, con niveles de déficit público desorbitados, deuda y desempleo disparados y la inflación amenazando con llevarse por delante el poder adquisitivo de los más modestos. Eran tiempos muy difíciles que mes tras mes iban a peor, con la prima de riesgo por las nubes y los mercados de valores perdiendo varios puntos porcentuales un día sí y otro también. Parecía que aquello tenía difícil arreglo, hasta que en julio de 2012 y con el euro a punto del colapso, el italiano pronunció aquella frase para la historia: “Haremos todo lo necesario para salvar al euro, y créanme, será suficiente”, y aquí estamos.

Salvo catástrofe impensable hoy, el italiano dejará el cargo con el euro en nuestros bolsillos y su marcha desatará todo tipo de alabanzas para un exbanquero al que los bien documentados han relacionado siempre con el diseño del engaño griego en la deuda pública que permitió al país acceder a la moneda única. El precio pagado es muy alto, pero pudo haber sido mayor. Paradojas del destino, el supuesto arquitecto de la trampa que estuvo a punto de llevarse por delante al euro resultó ser el arquitecto de su salvación. Pero antes que el relevo en el BCE, corresponde lo mismo a la Reserva Federal. Cada vez el ruido es mayor en cuanto a que el Presidente de los EE.UU. está por el relevo. Será el 3 de febrero de 2018 cuando finalice el primer mandato de la primera mujer al mando de la Reserva Federal y los posibles candidatos (se señalan hasta seis) no ofrecen perfiles demasiado comunes: banqueros con experiencia en la FED muy ligados al Partido Republicano, profesores de universidad, conocidos economistas, y el más nombrado: el presidente del Consejo Económico del Presidente, antiguo banquero en Goldman Sachs y el más distanciado del mundo académico. Buena pareja para el Secretario del Tesoro también exbanquero y productor de cine como CV previo al cargo. Contado de este modo, resulta difícil defender que el dólar pueda apreciarse. Más allá de posibles shocks por conflictos geopolíticos, en lo fundamental queda la política fiscal expansiva prometida por el Presidente norteamericano  como potenciador de un cambio de sentimiento entre una comunidad de inversores convencidos a día de hoy de que su apuesta por el euro y no por el dólar es la correcta. En estos tiempos, donde más se cumple que todo se incorpora en las cotizaciones, lo que haya de ocurrir por muy lejano que sea, se descuenta. Es también por eso que se nos hace difícil que puedan descontarse mejores mundos para el euro. 

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EL FANTASMA DE SINTRA

Desde el martes, el equivalente europeo a la reunión de Jackson Hole, adquirirá una categoría distinta. Habrá quien hable del “Acuerdo de Sintra” o al menos del “Espíritu de Sintra”. En cualquier caso, las aguas de los mercados bajan desde entonces más agitadas. Al par euro/dólar le han caído de pronto dos figuras, y  más importante aún, en los mercados de bonos es fácil escuchar a sus protagonistas hablar del punto y final de un ciclo alcista de 30 años en el precio de los bonos. Claro que si los del mercado de bonos hablan de semejante fin de ciclo, los de bolsa levantan de inmediato sus orejas, pues si hay una regla básica, es que cuando los bonos ven subir su rentabilidad, las acciones inician su ruta en sentido contrario. El caso es que la cumbre de banqueros centrales de esta semana en Sintra, ha agitado el avispero y va a obligarnos a todos a darle alguna vuelta más a nuestras convicciones y sus consecuencias. 

Por lo pronto, quién lanzó la piedra más lejos fue el Presidente del BCE, al afirmar que las fuerzas deflacionistas estaban dejando su lugar a las reflacionistas. Para los que leen en los posos de café, el italiano estaba anunciando que el tiempo de tipos bajos llegaba a su fin, y solo hizo falta que el Gobernador del Banco de Inglaterra respirase por la misma herida para que semejase que se aparecía un “Espíritu de Sintra”; el que anuncia que los bancos centrales del mundo certifican el final de las políticas ultraexpansivas y el inicio del ajuste de tipos que, hasta la fecha, ni siquiera el mercado de bonos norteamericanos ha querido creer. Tal fue la reacción, que desde el BCE hubieron de lanzarse a aclarar o matizar, según quien opine, las palabras de su Presidente, asegurando que la política expansiva continuaría mientras fuese preciso.  Un poco tarde, porque el genio había sido liberado y va a resultar difícil devolverlo a la lámpara. Más aún, cuando en una confluencia que puede aparentar orquestada, el Banco Internacional de Pagos, finalizaba su reunión anual de hace unos días señalando a la inflación como uno de los cuatro riesgos más importantes que afronta la economía mundial. El tiempo donde los bancos centrales aseguraban mediante palabras el comportamiento de los mercados –“y créanme, será suficiente”- puede haber certificado su fin en Sintra, y va a hacer falta un esfuerzo enorme para recuperar el tipo de respuesta que daban a ese otro espíritu del “forward guidance” que ha dominado los años de la crisis.

Sin embargo, cabe que las cosas no sean tan obvias. Que los bancos centrales se encuentren para discutir y coordinarse, no significa que las cosas cambien mañana y definitivamente. Hace mucho que los mercados incorporan toda la información en sus cotizaciones más allá de cuál sea el horizonte temporal en que se sitúe su ejecución y ahora no es tiempo de convicciones profundas, sino de no llegar tarde a buscar refugio o valor según los casos. Tan fallidas pueden resultar las apuestas como dudas puede haber sobre quiénes liderarán los bancos centrales en un futuro próximo. Sobre la  Reserva Federal, está en manos de Trump; sobre el BCE, la próxima presidencia puede corresponder al actual Presidente del Bundesbank. ¡Como para hacer apuestas firmes! A pesar de que el dólar aparente estar sentenciado a más debilidad después de Sintra, la vuelta a la normalidad monetaria, irremediablemente empieza por EE.UU., y es difícil que sea simultánea porque no todos pueden vender títulos a la vez. Además, se necesita una cautela extrema para no desencadenar una tempestad en todo tipo de activos. Una cosa es predicar y otra dar trigo. El “Espíritu de Sintra” se queda en la categoría de fantasma. Agita, asusta, pero es poco lo que cambia.

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EURO: ¿UN LARGO PERIODO DE DEBILIDAD?

A juzgar por el resultado de las elecciones británicas, el apetito de los políticos por acudir a los electores como forma de resolver crisis políticas, no va a tener más remedio que moderarse. Previo a la crisis, tal complejidad postelectoral podría dar lugar a descontar nuevas elecciones, pero ahora, el Reino Unido, comprometido a iniciar con carácter inmediato las negociaciones de abandono de la UE, no va a tener más opción que ser gobernado de forma inestable, de modo que la libra, a pesar de que ya ha sufrido un considerable correctivo desde el Brexit, (cerca de un 20% frente al euro respecto a su media de 2015), tiene frente a sí un panorama que continuará siendo oscuro.  Arrinconada la versión de un Brexit duro, cabría especular con que una posición británica más débil, favoreciese a la libra bajo el supuesto de que se intentaría optar por una modalidad de cooperación siguiendo el modelo de Noruega o de Suiza. Sin embargo, el resultado electoral británico no puede considerarse un fenómeno coyuntural sino enmarcado en un proceso de desconexión entre políticos y ciudadanos que afecta, en diferente grado, a todas las economías desarrolladas. Por esta razón es difícil abonarse a la teoría de que la libra ha podido perder ya lo suficiente como para hablar de la cercanía de un cambio en su evolución como se especulaba en algunas de las primeras interpretaciones al resultado electoral. 

Las causas de esta desconexión, están también en la raíz del otro evento importante de los últimos días. Se había especulado con que el BCE podría iniciar el lanzamiento de un mensaje a los mercados para prepararlos a una progresiva retirada de los estímulos monetarios. La razón por la que el euro no ha seguido apreciándose frente al dólar, es precisamente porque lo que deja el BCE tras su reunión no responde exactamente a lo que el mercado esperaba, y por el contrario ha introducido en el debate europeo algo que ya forma parte del norteamericano desde hace tiempo y es el papel de los salarios como determinante de las expectativas de inflación. Si economías con bajos niveles de desempleo como la norteamericana, la japonesa o la británica, mantienen un crecimiento muy moderado de los salarios, ¿cómo la eurozona va a esperar un ritmo de incremento que justifique la revisión al alza de las expectativas de inflación?

Es posible que a consecuencia de este posicionamiento de los salarios por el BCE en el centro de la ecuación estemos ante el inicio de un proceso de revisión de expectativas de alza de tipos de interés a nivel global, aspecto aparentemente positivo para el crecimiento económico pero que mantiene sin apenas recursos a los bancos centrales para abordar futuras recesiones. Si en el plano político los mensajes a la población presentan el proteccionismo como solución, en la práctica estamos solo en el inicio de un proceso de repliegue de las grandes corporaciones a sus países de origen aprovechando el desarrollo, en fase aún embrionaria, de la tecnología aplicada a la producción a través de la robótica, restando cada vez mayor importancia a los salarios como causa de la deslocalización. Estos cambios afectarán cada vez más a cómo interpretamos los ciclos de largo plazo en los mercados financieros y en el de divisas es donde antes se manifiestan.  Europa, asumiendo la supervivencia del euro, suma a los problemas de los demás, la carencia de una arquitectura institucional que permita conciliar los intereses de países con necesidades tan diferentes, obligando a los ricos a ajustarse a la velocidad de los más lentos. Nos preguntamos, más allá de fluctuaciones, si eso no es de por si suficiente para considerar que el euro tiene frente a si, todavía, un muy largo periodo de debilidad relativa respecto a las otras grandes divisas.  

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DEMASIADA CALMA PARA TANTAS INCÓGNITAS

Ya pueden incomodar lo que quieran los euroescépticos al Presidente del BCE en sus visitas parlamentarias por la eurozona, que más allá de mostrarse visiblemente molesto por las preguntas de los sectores más críticos con las políticas de expansión monetaria, no duda en responder con firmeza cuando es interrogado acerca de la posibilidad de que un país abandone la eurozona: “El euro es irrevocable. Ese es el Tratado y no voy a especular sobre algo que no tiene fundamento”.  Ocurrió estos días en lo que resultó ser una incómoda visita de dos horas al Parlamento holandés, donde hubo de defenderse de acusaciones de poca trasparencia, de poner en peligro el dinero de los ahorradores, o de romper los Tratados de la EU con sus políticas de estímulo. 

La vida no aparenta tan agitada para el Gobernador del Banco de Inglaterra, al que nadie pregunta por la supervivencia de la libra, pero que se ha visto obligado a reconocer el excesivo optimismo de sus previsiones de crecimiento en lo que va de año, aunque para demostrar que confía, manifiesta su creencia en que un Brexit suave permitirá subir los tipos de interés en los próximos tres años.  No se hace un gran favor con tal afirmación, porque de cómo será el Brexit tiene la misma idea que la actual Primer Ministro, es decir, ninguna. A pesar de eso, la libra apenas se inmuta. En Japón, su banco central no ve llegado el momento en el que sus políticas funcionen, sin que eso ensombrezca el papel de divisa refugio que en tiempos de tormenta representa el yen, mientras que en China, intentan a través de incrementar gradualmente los tipos de interés, dificultar el acceso a la financiación y contener el riesgo del posible estallido de burbujas. Lo de EE.UU. es más conocido. Inmerso en las primeras fases del proceso de normalización de su política monetaria, no es posible saber a estas alturas hasta donde llegará su política arancelaria, su política fiscal, o su política exterior. 

Pues bien, a pesar de que el euro pueda estar en cuestión, de que los británicos no saben adónde les llevará el Brexit, de que los japoneses no den con la forma de salir de una situación de estancamiento crónica en la que llevan lo que parece un tiempo inmemorial, de que en China traten de desinflar una burbuja de crédito que ha servido para mantener un ritmo de crecimiento que solo es explicable en un régimen de partido único, y de que en EE.UU. esté al mando alguien que confía en que el proteccionismo será el que devuelva los puestos de trabajo perdidos a consecuencia del progreso tecnológico, en los mercados financieros, la complacencia es tal que aquellos índices que habrían de advertirnos de los peligros de la inconsistencia y de los riegos de la complacencia, se encuentran en sus valores mínimos de 23 años si tomamos como referencia el llamado índice del miedo –el VIX-y en mínimos de cinco años si nos atenemos a la volatilidad de los mercados de divisas. 

¿Continuará esta complacencia? Los mercados confían en que los estímulos fiscales en EE.UU. y los monetarios en Japón, Europa y China continúen dando soporte a la situación actual, pero llegará el momento en el que esta actitud de esperar y ver concluirá,  y las tensiones propias de la dificultad de acompasar el ajuste que precisa cada una de estas áreas provoque un incremento de la volatilidad. ¿Necesitará EE.UU. acelerar su alza de tipos? ¿Llevará a cabo Europa las reformas estructurales que el BCE demanda? ¿Conseguirá China desinflar su burbuja de crédito? ¿Pondrá Japón fin a su política monetaria expansiva? Demasiadas incógnitas para dar por buena la actual complacencia.  

¿UNOS DESMEMORIADOS O UNOS CABRONES?

Se dice con razón que la memoria es muy corta en los mercados financieros. Hace solo semanas el mundo emergente constituía una gran amenaza, del mismo modo que ahora nos ocupa la deflación. Por el camino nos han ocupado, Ucrania (crisis de Crimea), China (su primer impago) y no mucho más allá la supervivencia del euro. Hace año y medio un banco norteamericano asignaba un 90% de probabilidad a que Grecia abandonase el euro y, sin embargo, hemos visto esta semana como los griegos volvían a emitir deuda en euros a cinco años pagando un tipo impensable entonces, un 4.95%. Colocaron 3.000 millones de euros, pero le pidieron 20.000 millones. Solo en el último mes la llamada crisis de los emergentes nos deja una fuerte revalorización de sus divisas, desde el real brasileño (7%) hasta la lira turca (5.89%), pasando por la rupia india (1.22%) y el rand sudafricano (3.87%), todas monedas de economías emergentes, que no han hecho otra cosa en un mes que apreciarse.

Hace unos días bajo un artículo publicado después de la invasión rusa de Crimea y titulado “La mayoría de analistas consideran que la crisis de Crimea no tendrá impacto en los mercados”, un lector cargaba contra esos mismos analistas cuyos alarmantes análisis sobre la amenaza rusa en los días previos le habían llevado a vender su cartera de acciones con pérdidas superiores a un 20%. No podía digerir que ahora le dijesen que esto no tendría impacto: “¡Cabrones!” exclamaba indignado. Más educado en la forma se mostraba recientemente el Presidente del BCE con su colega del FMI a la que con fina ironía pedía que fuese igualmente generosa con sus recomendaciones en otras jurisdicciones, “por ejemplo, lanzando comunicados justo el día antes de la reunión de comité abierto de la Fed”. El motivo era, en este caso, la amenaza de deflación sobre la que el FMI no ha dejado de insistir al BCE en todos los frentes en los últimos días. Pero los mercados, como gatos satisfechos, una vez que tengan un nuevo ratón con el que jugar, dejarán de lado la deflación, que en el fondo consideran una excusa para seguir viviendo en la tranquilidad de que las mangueras de liquidez seguirán abiertas, y centrarán su atención en uno nuevo: el que toque. ¿Habrá desaparecido entonces la amenaza deflacionista? ¿estará resuelta la crisis de Ucrania? ¿ya no van a dar problemas las economías emergentes y sus divisas? ¡Cuanto esfuerzo hay que hacer a veces para someterse a analizar aquello con lo que juegan los mininos!

Por eso que voy a terminar refiriéndome a la Unión Bancaria, algo que esta semana tendrá que volver a interesar, -al menos durante un rato- porque se espera que el Parlamento Europeo ratifique el acuerdo sobre el modelo de resolución de crisis bancarias pactado entre los Estados miembros en la madrugada del 20 de marzo. Es el considerado segundo gran pilar de la Unión Bancaria, unión que pretende eliminar la actual fragmentación del sistema financiero y fundamental pilar de los tres (supervisión y garantía de depósitos son los otros dos) sobre el que realmente puede apoyarse la perdurabilidad del euro, una moneda cuyo futuro no está asegurado, aunque eso no se vea reflejado en su actual cotización. Dice el Presidente del BCE que la Unión Bancaria no es la panacea para resolver el problema del crédito, y aunque esto no lo dice, si estuviésemos es una Unión Bancaria seguramente no estaríamos hablando de esa gran amenaza como todos consideran a la deflación. Es posible que también lo piense así el Presidente del BCE pero que por imposibilidad presente -y veremos si con su actual diseño por su utilidad futura- , tienen que optar por políticas “más a mano” y ejecute en breve, como muchos indicios apuntan, la menos discutida, pero también veremos cuanto de eficaz, arma de bajar los tipos de interés. Puede que así logre, por fin, depreciar al euro, pero es más difícil comprar la idea de que así se evaporará la deflación y se apuntalará la recuperación.

Articulo publicado en http://www.zoomnews.es/249593/como-salimos-esta/memoria-corta-o-cabrones

LOS ABS ¿VUELVEN LAS FINANZAS DIABOLICAS?

Parece que es solo una vez al mes, pero el Consejo de Gobierno del BCE se reúne quincenalmente. Hace tiempo ya que decidió que solo uno de los dos jueves podría anunciar cambios en la política monetaria, y por eso tendemos a olvidar la otra reunión. Generalmente porque los temas son técnicos y espesos. El jueves fue uno de esos días. Tocaba la revisión bienal del llamado “marco del control de riesgo aplicado en las operaciones de política monetaria en el Eurosistema”. Un rollo. Lo sabemos. Pero es más importante de lo que parece en estos tiempos de políticas heterodoxas. 

El BCE manifiesta que confía más en sus sistemas de control de riesgo, y por lo tanto levanta la mano en las exigencias. Recordemos que su papel de proveedor de liquidez ha salvado a la banca española del colapso –no solo a la española-, pero para dar dinero, exige garantías, y no cualquiera, y lo que presta es un porcentaje de lo que se le deja en garantía, dependiendo de la calidad de esta.  Las garantías suelen ser deuda pública, pero ahora se siente mas seguro para aceptar otro tipo de garantías. 

Se pretende revivir los ABS, prácticamente desaparecidos y  tristemente famosos a partir de la crisis de Lehman.  Son títulos de deuda garantizados por activos y que son generados por la banca utilizando como garantía su cartera de préstamos. Desde septiembre/octubre, les aplicará menos descuento (del 60% al 10%) y aceptará también calificaciones crediticias más bajas. No va a ser la revolución de la FED o del BoJ, pero ayudará. El objetivo es estimular los préstamos a PYMES para que puedan titulizarse como ABS, y quien sabe, quizá algún día, puedan llegar a ser comprados por el BCE.  ¿Vuelven las finanzas diabólicas? Si ayudan…    

MAL MOMENTO DEL EURO

Ayer no fue un buen día para el euro. Declaraciones, puntualización de las declaraciones, previsiones del FMI y agencias de calificación. Entre todos crearon el clima perfecto contra la divisa europea. En una entrevista, el miembro alemán del Consejo de Gobierno del BCE declaró ayer que las perspectivas sobre el mantenimiento de los tipos de interés en niveles históricamente bajos se extienden más allá de 12 meses. Rápidamente, el BCE emitió un comunicado señalando que “el señor Asmussen buscó confirmar la decisión unánime del Consejo de Gobierno sobre la perspectiva que cubría un extendido periodo de tiempo... No se dio una orientación sobre la duración exacta de este periodo de tiempo y no fue la intención del señor Asmussen hacerlo”. ¿O si?  

Estamos hablando de un consejero del BCE que debe o debería saber la trascendencia y el impacto que este tipo de declaraciones tiene en los mercados financieros, más en estos momentos en los que la política monetaria a nivel global está jugando un papel clave. La rebaja de las previsiones de crecimiento mundial en 2013 por parte del FMI tampoco ayudó. Según el organismo en esta revisión a la baja pesan la desaceleración de las economías emergentes y la recesión en Europa. Por último, la rebaja por parte de S&P de un escalón al rating de Italia, hasta “BBB”, por sus débiles perspectivas de crecimiento, frenó cualquier atisbo de recuperación para el euro. Según el criterio de la agencia, rigidez del mercado laboral y deterioro de la competitividad están detrás de su bajo crecimiento. No descarta un nuevo recorte en 2013 o 2014. ¿Nos dará S&P otro repasito a nosotros,  o estar al borde de bono basura nos salvará, …de momento?

SALVO SORPRESA

Depende del observador. Es lo que ocurre a la hora de valorar cualquiera de las medidas de respuesta a la crisis. Y no es distinto hoy, uno de esos días marcados con color en las agendas. Los mercados se preparan y lo reciben de un modo, y los ciudadanos de otro, por considerar solo a aquellos que nos preocupan más. Los políticos con nombre y apellidos, sean del país que sean se van y los problemas o soluciones que generan sus medidas se quedan. Para bien o para mal de ciudadanos y mercados. Lo que va a hacer el BCE, y salvo sorpresa mayúscula que es muy difícil pues no está el horno para bollos, ya lo conocemos.

Veamos:

Los puntos centrales del mecanismo de intervención diseñado por el BCE que se anunciarían hoy se concretan en: i) compra ilimitada de deuda soberana; ii) esterilización de las compras, de forma que se retire del sistema la misma cantidad de dinero que entra. Hasta ahora, el BCE ha esterilizado todas sus compras de deuda en los mercados mediante la oferta de depósitos semanales que mitigasen el efecto inflacionista de estas compras; iii) las compras sólo se centrarán en bonos a relativo corto plazo: dos y tres años; iv) no se establecerán de forma pública umbrales de rentabilidad; v) el BCE renunciará a ser acreedor preferente, siendo tratado en las mismas condiciones que los acreedores privados.  

Todas estas medidas exigen contrapartidas para los países que se vean apoyados con la compra de su deuda. De hecho, las fuentes señalan que el mecanismo sólo entrará en funcionamiento bajo condiciones muy estrictas y una vez que se haya solicitado la ayuda del fondo de rescate europeo. La intervención del BCE estará supeditada en todo momento al estricto cumplimiento por parte del país en apuros, de las exigencias de ajustes y reformas impuestas por el Eurogrupo. Las mismas fuentes que han ido filtrando la información indican que la reunión se centrará en este programa de compra de bonos, lo que significa que “no habría tiempo para debatir sobre tipos de interés”.

Curiosamente y una vez que se “desvele” el plan anticrisis de la institución monetaria europea, el primer país que se está considerando como posible objetivo de este plan de compras es Portugal, en reconocimiento a sus esfuerzos de austeridad. Aunque el plan es visto con destino fundamentalmente a las economías de España e Italia, Portugal puede verse beneficiada y servir de ejemplo de las políticas de recorte. Desde la UE y el FMI se ha elogiado al país vecino.

Los mercados están preparados, de hecho, los mercados están en una fase de narcolepsia desde hace ya mucho tiempo. No se va a atrever ningún banco central a alterar ese estado. Pero eso no les gusta a los banqueros centrales de Alemania, accionistas principales del BCE. Ellos lo consideran una operación de enorme riesgo. Pero son los principales, no la mayoría. Por eso el BCE una vez más va a actuar contra el criterio de su mayor accionista. A los mercados les importa más bien poco. Solo quieren más de lo suyo. Como van a reaccionar bien, -que remedio-, los ciudadanos, van a percibir la sensación de inestable tranquilidad y temporal alivio de los mercados como algo propio, y bueno.

La realidad es que estamos ante una prórroga, una más. Que alivia a los mercados, que ganan con esto, y a los políticos que ven aliviada la presión de los ciudadanos. Esto es ante lo que estamos. Un ciudadano, al final del día de hoy, y tras lo que pueda decir y/o hacer el BCE que aquí se anticipa, y tras la rueda de prensa de Merkel y Rajoy de la que esperar nada de valor, tienen que seguir con la misma intensidad en lo que están, porque el día de hoy solo sirve para como en los videojuegos, obtener alguna que otra vida extra. Puede ser incluso peor, como todo lo que se hace de forma irregular, pero tampoco conviene contar todo de golpe. 

El Economista Asimétrico

ADICCIÓN

Se acerca el final del verano, y continuamos en una situación más propia de mercados intervenidos. Una cosa es que agosto no sea el caos de otros años, y otra es que casi cualquier medida de volatilidad esté en mínimos. Se mire donde se mire. Hay un sector del mercado que le da relevancia a esta aparente apatía, y no son pocos los casos en que esta apatía y bajísimo nivel de la volatilidad se interpreta como preludio de mercados alcistas. Parece mentira, porque la situación general es más propia de días o semanas “clave”, de esas que ya llevamos la enésima.

El caso es que uno de los índices de más reciente creación, elaborado por un instituto alemán y que trata de reflejar el estado de ánimo entre los inversores sobre la posibilidad de ruptura del euro, muestra moderación respecto a hace un mes. La probabilidad de que al menos un país abandone se sitúa ahora en el 61.9% casi 11 puntos menos que en julio, y sigue siendo Grecia con una probabilidad de abandono del 96.4% quien lidera, (96.9% en julio). Chipre, España y Portugal también aparecen, aunque a considerable y decreciente distancia. La novedad viene de mano del alza de probabilidad de salida de países centrales como Alemania (20.5%) y Finlandia (9.3%) subiendo 11 puntos los alemanes y 2 los finlandeses.


Sirva como referencia el mercado de divisas. Al cierre del mercado europeo de un día cualquiera como el del lunes, el rango del dólar 1.2490-1.2536, era todavía más estrecho que el de las sesiones de jueves (1.2523-1.2590) y viernes (1.2481-1.2580). Similar pauta en otras divisas como la libra (0.7902-0.7928) y el yen (98.31-98.71). Hay muchas ocasiones en que los bancos cotizan divisa a quien no tiene precaución con diferenciales entre cambio comprador y vendedor bastante más amplios. Por no hablar de los cambios aplicados cuando uno tiene la mala idea de retirar efectivo de un cajero en un país no euro, como más de uno habrá tenido oportunidad de comprobar este verano. Una estafa.

En los tiempos que vivimos siempre hay posibilidad de que salte alguna sorpresa, pero el panorama puede ser semejante hasta el seis de septiembre. Dice el Presidente del Bundesbank que la intervención en los mercados de bonos puede crear adicción. Habrá que considerarlo una ironía, porque no hay precedente en los tiempos modernos de libertad de movimientos de capital de unos mercados tan “drogados”. En cuanto asoma la posibilidad de nuevas dosis se recupera algo la euforia, sin entusiasmo. Cuando esta posibilidad se ve amenaza (nunca es mucho, y normalmente desde Berlín) entonces se deprimen un poco. No mucho. Mientras tanto, dormitan, como un adicto, sabiendo que de un modo u otro habrá más droga. ¿Más comportamiento adictivo, Sr. Presidente del Bundesbank? ¡Ah!, ¡que se refiere a los Gobiernos y su adicción al gasto!. Eso es de más difícil arreglo.

BCE: NO PASA NADA

Mostraba su profundo disgusto la Canciller alemana por los resultados de una encuesta encargada por el semanario Stern, que entre otras cosas señalaba que más del 50% de los alemanes apoyarían el abandono de la Unión Monetaria. Pero es posible que su preocupación esté más relacionada con el pesimismo económico, pues un 57% de los alemanes lo son, frente a un 12% de optimistas. Demuestra que los alemanes sienten de cerca la crisis.   

Pero el estado de opinión poco favorable al proyecto europeo no solo es alemán. Inspirado en los resultados que ofrecerá el Eurobarómetro se filtraba ayer que la confianza de los europeos en la UE caía a su más bajo registro histórico con un 31% de promedio. Ni Grecia, donde solo el 19% de sus ciudadanos confían en la UE, ni España donde los que confían son el 21%, alcanzan la media. En los dos países, el deterioro respecto a otoño de 2011 es de casi 10 puntos. Es curioso que este desencanto ciudadano coincida con el momento de la crisis donde el discurso político se ha centrado con más fuerza en la defensa del euro, y es precisamente hoy un día en el que se examina hasta donde llega esta voluntad de defensa. 
La posibilidad de que no se llegue en este momento demasiado lejos es mayor que la contraria, y esta conclusión se ampara fundamentalmente en que, de modo semejante a lo que ocurrió ayer con la Reserva Federal, cada vez los bancos centrales tienen un recorrido más limitado en la aplicación de medidas “no convencionales” y a pesar de mantener un discurso favorable a ello, se ven obligados a administrar la credibilidad que les resta del modo más prudente posible. Los niveles de deuda pública son muy elevados en todos los países desarrollados y nadie puede asegurar que no pueda llegar a desatarse una ola de desconfianza sobre una deuda como la norteamericana o la británica que coloque a la economía mundial en una situación imposible. Algunos importantes inversores han perdido mucho dinero por tempranas y fallidas apuestas contra la deuda norteamericana, pero un estado de opinión así siempre es un monstruo que puede despertarse. 

El BCE que ha incrementado su cartera de deuda pública de una forma explosiva desde que tuvo que emplearse con fuerza, en particular a partir del verano pasado, tiene ahora 212.000 millones en deuda de países “estresados”, y a pesar del discurso contrario alemán, va a tener que encontrar la forma de reducir el coste de financiación de Italia y España. Lo que no es discutible a estas alturas la voluntad de salvar el euro. Hoy es un día más importante por lo que debe de evitarse que por lo que vaya a solucionarse. Por eso que es más probable un lapso de desencanto. Pero no pasa nada.

En mi opinión, el BCE reanudará la compra de deuda en el mercado secundario, abrirá la puerta para que los fondos europeos la compren en el primario, y todo eso exigirá condicionalidad indirecta, es decir que solo se hará tras solicitud española, y sometida al cumplimiento de los objetivos comprometidos.  Y como todo esto es lento,  cabe que el mercado se desinfle un poco. Pero no pasa nada. Al menos no pasa nada que no haya pasado ya.

El Economista Asimétrico

POSIBLES COMBINACIONES

Será muy difícil que la espera hasta la sesión del jueves en la que se supone que el BCE dará contenido a la advertencia de la semana pasada de su Presidente, no acabe haciéndose larga para todos, sobre todo teniendo en cuenta que tras varias semanas de preapocalipsis, lo único que a estas alturas unos y otros tienen para enfrentar la sesión diaria de trabajo es una declaración. A pesar de todo, se percibe un tono mezcla de expectativa (70%) y confianza (30%) que permite recuperar las sensaciones de sesiones de no hace mucho tiempo donde lo más importante que acontecía era la publicación de un indicador o la ruptura de algunos niveles técnicos. El día que volvamos a aquellas sesiones, más de uno va a tener que aficionarse a deportes de riesgo para que su sistema nervioso se mantenga en forma.

El caso es que la jornada de ayer no ha estado precisamente huérfana de asuntos de interés. El que más cerca nos toca, es la esperada confirmación de un nuevo trimestre de contracción del PIB, un 0,4% trimestral, que se suma a los dos anteriores (4º de 2011 y 1º de 2012) con descensos del 0,3%. Hay que ir al segundo trimestre del 2009 para encontrar un deterioro mayor. El descenso de la demanda interna (consumo e inversión) explica de nuevo la contracción, que solo se aminora por el incremento de exportaciones. Es un modelo que seguirá funcionando de igual modo en la segunda mitad del año, hasta encontrar un equilibrio en 2013 antes de recuperar tasas positivas en 2014. Al menos es lo que se deduce de muchas de las estimaciones que manejan los mercados.

Mercados que juegan a adivinar las posibles combinaciones a través de las que el BCE puede dar contenido a la declaración de su Presidente. Un paso atrás del BCE sería peligroso, porque vista la respuesta de los mercados al aviso, se demuestra que hay credibilidad disponible y es esta una munición escasa. Lo normal, es que dada la limitación del BCE para comprar emisiones en el mercado primario, sea el EFSF quien efectúe esas compras, reservándose el BCE para las compras en mercado secundario. ¿Dar una cifra como hacen la FED y el Banco de Inglaterra? Es una posibilidad. Las estimaciones de las compras de deuda por el Banco de Inglaterra son del 20% del PIB. Equivaldría a una cifra en la EZ de 1,6 billones, algo muy improbable. Una alternativa sería fijar una referencia límite para la prima de riesgo. El caso es que mientras se espera, las expectativas sobre la ruptura del euro aumentan a 73% desde el 55% según el German Sentix Institute. Que salga Grecia se estima en un 97%. Sobre España sube al 15,4% desde el 12,5%.

Simplemente esperando. No fiarse mucho.

CONSEJOS VENDO...

Los datos de empleo de EE.UU. publicados el viernes, han sembrado inquietud, porque acusan un entorno menos amigable para la economía y para las posibilidades de reelección del presidente. Este, que no está sobrado de margen, acusa el impacto y hace referencia a la crisis europea. Con razón. El FMI y los norteamericanos quieren que se rescate el sistema financiero español lo antes posible, porque más tiempo que pase más tiempo para que un cisne negro nos sitúe ante un evento de difícil control. Los rescates bancarios precisan dinero, y lo ponen los mercados o lo ponen las instituciones. Elijan. 

El presidente español dice que no estamos al límite intentando echar agua en los incendios que le va creando su ministro de economía, y envía a la vicepresidenta a hablar con el FMI y con el Tesoro norteamericano, intentando reequilibrar poderes dentro de un Gobierno que en base a todos los indicios está roto, lo que ya ha dado lugar en sus aledaños a rumores de reajuste ministerial, e incluso a otros con clara intención de dañar el ministro de economía al acusar a este de postularse ante Bruselas como el Monti español. Un absurdo, pero síntoma de que la división en el área económica con la que ya nació el Gobierno no ha hecho más que abrirse generando un ambiente de urgencia y desconcierto. 

Una razón está sin duda en el diseño del Gobierno, sin un vicepresidente económico, algo que habrá que corregir. Pero la razón mayor está en que estamos ante un problema de diseño del euro. Lo que ocurre en el sistema financiero español es una manifestación del problema, no la causa. Y claro, corregir esto no es asunto que pueda resolverse en los ámbitos de los ministerios de economía como, al menos formalmente, pretende Alemania, sino que ha de resolverse por líderes políticos, que crean que efectivamente la Eurozona es algo que ha de conservarse, y que para ello no queda otra que dar un salto en el vacío y confiar en que se ha aprendido la lección.  

Si tiramos de reglamentos y los principales líderes europeos se ponen de perfil, las posibilidades de supervivencia del euro se van a ir reduciendo mucho y muy rápidamente. Salvo que Alemania gobierne Europa, algo imposible, no hay modo ni tiempo de que obtenga más garantías. La propuesta del presidente español este fin de semana sobre una autoridad fiscal europea es una posible solución intermedia. Que Alemania ponga al mando a alguien en quien confíe. Los reflejos no son una virtud alemana. Improvisar tampoco. El Presidente del BCE se desespera y acusa a España de comportarse de la peor manera posible al no reconocer sino por partes el problema de su sistema financiero. Tiene razón, pero ¿no es incluso peor lo que ocurre en la Eurozona? Consejos vendo que para mi no tengo, dice el refrán.  

La solución está a mano y es de éxito probado, pero los alemanes no se fían de prestar su dinero sin celebrar previamente el contrato, con avales y garantías. Lo entendemos, pero hay veces que tienes que confiar en tu socio, adelantar el dinero y confiar en su posterior documentación. ¡Si solo fuese uno! Alemania no se fía. Razones no le faltan. ¿Habrá tiempo para hacerlo a su modo? Respuesta: el BCE ha reanudado desde el viernes las compras de deuda. Menos da una piedra.

SALVAR EL EURO

Si el euro tiene que superar esta etapa, es porque analizadas las alternativas, el coste de cualquiera de ellas es mayor. Si aceptamos esto, que es algo en lo que incide un reciente informe de UBS, solo un evento fuera de control del conjunto de la UME, como sería una declaración unilateral de abandono, tiene oportunidad de abrirse espacio creíble y por ello posibilidad de ser “comprada” por los mercados. El viernes, el rumor de un inminente anuncio de suspensión de pagos de Grecia y su abandono del euro, seguido del anuncio alemán de estar preparando un plan para rescatar a sus bancos en el evento de una suspensión griega, aumentó en mucho la preocupación. Y eso es porque más allá de los números, no resulta imposible aceptar que en una situación límite, un gobernante pueda tomar una decisión no respaldada por este tipo de cuentas. A pesar de todo, habremos de convivir un tiempo con esta amenaza de ruptura del euro, que aunque resulte inaceptable económicamente tanto para deudores como para acreedores, no tiene modo de ser definitivamente apartada, al menos durante las semanas precisas para que acabe de definirse la forma en la que la deuda soberana griega va a ser renegociada.

El euro se depreció con fuerza. Cuando el pasado lunes mencioné lo inmediato que percibía un ajuste, señalé lo paradójico de su comportamiento en agosto. No entré entonces en relatar las causas. Esencialmente están vinculadas a la operativa bancaria. La amenaza de una suspensión griega pende sobre la banca europea, y esto exige una importante recapitalización del sistema financiero. Es lo que opina el FMI, y negar esto es una estupidez. Al fin y al cabo los bancos europeos se comportaron hasta hace muy poco tiempo asumiendo que ningún país de la EZ podía suspender pagos en su deuda soberana. Ahora ya se sabe que sí, que esto no solo es posible, sino probable. Como consecuencia los bancos europeos ni prestan, ni encuentran quien les preste. Hasta que esta posibilidad no fue tan evidente, aprovecharon sus subsidiarias fuera de la EZ para endeudarse, al modo que lo hacen las multinacionales españolas que no encuentran crédito aquí, pero si en Brasil, por ejemplo. Lo hacían en divisa, que era vendida para comprar los euros que necesitaban. El euro transmitía así la falsa sensación de aguantar el envite. Ahora, las circunstancias cambian y el dinero que sale, ya no es compensado, y el euro se viene abajo.

No es sencillo aventurar lo que va a pasar, pero no es difícil imaginar que los mercados de crédito continuarán cerrados, es decir, que la financiación del sistema financiero habrá de venir vía bancos centrales, y es posible que eso acentúe el descenso de demanda de euros. Van a ser semanas, en las que mientras los líderes políticos estarán buscando la forma en que mejor digerir la incapacidad de pago de Grecia, los bancos centrales van a tener que sostener el sistema de un modo similar al que han venido haciendo, pero con una intensidad hasta ahora desconocida. La dimisión el viernes del economista jefe del BCE es una clara señal de que la institución hará lo que sea para salvar el euro. Es la solución más económica, y seguramente la única, y probablemente la mejor.

CUANDO “COMO” IMPORTA MAS QUE “DONDE”

Tras leer en el comunicado del MEH la evolución del presupuesto en los siete primeros meses del año, queda claro que el Gobierno se apaña para ajustar lo necesario en los gastos, y que asiste a como se reducen los ingresos. Aún así, las cuentas indican que todo se está focalizando hacia cumplir lo prometido.

¿Se cumplirá con el 6%?

Si no es llamativo el exceso, puede ser menos relevante tras la reforma constitucional y el apoyo que suponen las compras de deuda del BCE, y que, ojo, esteriliza. Quiere decir que lo que inyecta comprando, lo retira en operaciones de drenaje del sistema financiero, en lo que resulta una operación de mero intercambio en la que lo que se altera es el reparto de liquidez. No es muy importante ahora que, por desfortuna, vuelve a secarse el mercado interbancario, pero tampoco es una fórmula que pueda funcionar mucho tiempo. No es tampoco una operación barata, y desde luego es una operación de riesgo.

Parece que la FED va a hacer algo parecido, comprando títulos de largo plazo y vendiendo de corto, de modo que tire hacia abajo de los tipos a largo y suban los cortos. Esto se está volviendo cada vez más complejo de entender y de explicar. Será algo similar a QE2 pero sin engordar más el balance de la FED, que está de papel a rebosar. Siendo así, tendrá menos impacto, es decir, será manos eficaz, pero parecerá más limpio.

En la esperanza de que liquidez no falte, los mercados se van apañando para mantener la cabeza fuera del agua. Lo mismo que el EURUSD, que si se mueve menos parece de cartón piedra. Y mientras, se admira la sabiduría de inversores como Buffett, que compra 5.000 mill de dólares de acciones de BoA. Desde entonces subió un 17%. En ese universo que es Twitter, siempre hay alguien en el secreto. Realmente WB compró acciones preferentes con un cupón del 6% anual y cancelables a voluntad de BoA pagando un 5% de prima. Incluido en el trato hay 700 millones más en warrants (opciones de compra) sobre acciones ordinarias con strike de 7,14$. Así visto, suena menos patriótica la inversión en una entidad que no acaba de digerir lo que tuvo que comprar en 2008 y 2009.

Refuerza esto la idea de que estamos más en tiempos del “como”, que del “donde”.

BATERIAS PREPARADAS

Llega el momento de comprobar hasta donde alcanza la potencia de fuego que ha venido preparándose a lo largo del fin de semana. Lo más importante a mi juicio es la declaración de seis puntos del Presidente del BCE, publicada en la medianoche de ayer, en la que señala que “implementará activamente” el programa de compra de títulos. Es en base a este punto en el que asumimos que esta mañana, el BCE procederá a la compra de deuda italiana y española en el mercado secundario, algo que según pudimos saber, ya fue efectuado el viernes por el Banco de España y el de Italia. Es posible que esas actuaciones independientes justificasen lo extraño de la evolución de los diferenciales de ambos países frente a Alemania.

Hasta donde llegará el BCE es la cuestión. Hasta ahora sus compras han sido modestas, y se sabe que el Bundesbank, no es en absoluto partidario de este tipo de actuación, de modo que habrá que ver si esta nueva “bala de plata” no es gastada de forma alegre para conseguir solo una breve algarabía. 

Reuniones del G20 y del G7 tuvieron lugar el fin de semana, y ha sido esta madrugada cuando el G7 a través de un comunicado que pretende demostrar coordinación y ánimo de cooperación para estabilizar los mercados, hace referencia concreta a lo injustificado de las circunstancias que atañen a Italia y España.  Transcurrida ya la sesión asiática, los mercados no muestran hasta el momento síntomas que vayan más allá de un mal día, con leves alzas del oro (15$), descensos del petróleo (3$), del Nikkei (-2%), y en los futuros bursátiles. La prima de riiesgo, levemente por encima de 400 pb.  En divisas, lo lógico: se aprecian el yen y el suizo, mientras el euro solo arranca unos centavos al dólar. 

La clave, hoy, la potencia de fuego del BCE. Veremos. Esto solo acaba de empezar.

DURO ¿EH?

Después de la rueda de prensa del Presidente del BCE, algunas cosas cambiaron, y más pueden cambiar. El canal 24 horas de TV española, que emitía en directo la rueda de prensa, subtitulaba algo similar a “El Presidente del BCE señala que los tipos de interés podrían subir en abril”. En el teléfono móvil, el euro saltaba de un solo golpe a 1,3950 De ambas reacciones era fácil deducir que no había demasiado que interpretar. Ya que en abril se marcha su colega del Bundesbank, firme contrario de la política de asistencia gubernamental del BCE, que menos que despedirle con un poco de la medicina que se supone le gusta. ¿Para que esperar un minuto más? En otoño el que se va es el propio Trichet, de modo que no va a dejar la papeleta al siguiente, así que ¿para que esperar un minuto más? La agencia Reuters inmediatamente preparó la encuesta. A media tarde nos daba el resultado ya cocinado. El consenso entre los economistas encuestados era que el alza de tipos era inminente. La clave que disparó las alarmas fue la expresión “fuerte vigilancia” sobre la inflación es precisa ahora. La misma palabra en código que precedió anteriores alzas con intervalo de un mes. La encuesta nos dice que 39 de los 49 economistas encuestados, esperan que el tipo base suba al 1,25% el 7 de abril. Sería la primera subida desde julio de 2008. Los diez economistas restantes centran su expectativa de subida entre mayo y el primer trimestre de 2012. Preguntados más allá, el consenso es que habrá dos alzas más de 25 puntos básicos cada una antes de final de año. En resumen, si el consenso sirve para algo, los tipos de interés que pagarán los bancos a final de año por obtener fondos en el banco central estarán al 1,75%. Si la curva de tipos de interés mantuviese igual pendiente, el tipo de interés de tres meses acabaría el año en 1,85% y el tipo a un año al 2,50%, aproximadamente 36 meses después. El euro, igual que hace el diferencial del bono español con el alemán, consolidando. Ni siquiera corrige mucho cuando la situación se relaja, pero bien que avanza en cuanto surgen nubes. ¡Vaya calamidad!

Nuestros bancos y cajas, origen y causa del enorme lío que tenemos, se lanzaron como locos a endeudarse, para después meternos por los ojos el dinero. Alegremente se lo prestaron sus colegas franceses, alemanes y británicos. Ahora, salvo a tres (usted sabe) no les presta nadie, y va el BCE y se pone duro. En abril van a subir los tipos. Pues nada, quizá nuestros acreedores europeos no se disgusten del todo, porque puede ser, todavía más, necesario que todos, es decir, el Estado, se haga cargo de la cuenta, y llegue pronto el momento en que al modo irlandés, no se diferencie ya lo que deben los bancos de lo que debemos los ciudadanos. Y ahí, borrón y cuenta nueva. No crea amig@ que esto es promover la revolución. Fíjese en los gráficos que hoy nos acompañan. Fíjese el reparto de deudores por vencimiento. Fíjese en abril. Es duro ¿eh?

S&P SE DISTRAE CON OTROS

Triple A y perspectiva negativa. Es lo que la agencia de calificación crediticia S&P mantiene para Reino Unido. Reconoce la agencia que en su análisis asume para la economía pronósticos menos optimistas que los contenidos en los presupuestos, y de paso advierte, que el nivel general de deuda gubernamental puede estar próximo a un punto incompatible con la máxima calificación. Lanzada queda la advertencia, paso previo a que tarde o temprano se vea en la obligación de lanzar semejante aviso sobre la deuda norteamericana. Si en algo influye la opinión del muy conocido economista norteamericano Martin Feldstein, defensor del dólar débil como base de cualquier estrategia de política económica, no habría de tardar mucho. Según el quien fue jefe de asesores económicos de la Administración Reagan, la economía norteamericana está todavía en recesión, y es la FED la que la sostiene.

La reacción de los mercados ha sido modesta. La libra ha hecho un breve viaje de ida y vuelta, tanto en su cotización con el dólar como en su cruce con el euro. La sesión europea había comenzado con cierta fuerza a la par que lo hacían las acciones de BP cuya cotización alcanzaba el máximo de un mes. A media sesión, el anuncio de S&P se encargó de abortar esa recuperación.

Más seria fue la advertencia que la agencia hacía ayer a Japón. Las elecciones parciales al senado que se celebraron el fin de semana han resultado en la pérdida de la mayoría de la cámara alta del actual Gobierno cuyo Primer Ministro apenas cumple un mes en el cargo. A pesar del empeño que ha puesto en sacar adelante un plan de consolidación fiscal, la pérdida de mayoría, junto al hecho de que sea el quinto primer ministro en los tres últimos años, lleva a la agencia a advertir al país de que puede recortar su calificación crediticia. Japón cuya deuda pública es cercana a dos veces su PIB (en España apenas supera la mitad), sufrió un recorte de su calificación por S&P en febrero de 2001. Perdió la triple A. Desde entonces, su calificación se ha mantenido en AA, con sucesivos cambios de expectativas de neutrales a positivas y negativas, que están ahora en territorio neutral tras la última revisión desde negativa efectuada en abril de 2007. Menos cambios sin embargo en el yen que en la libra. A pesar de todo, es buena la ocasión para recordar a los menos familiarizados, que frente al euro, el yen acumula desde el verano de 2008 una apreciación cercana al 40%.

Al menos durante un tiempo, los focos dejan al euro. Pero, ojo, porque el BCE parece dispuesto a confiarse. Cada vez compra menos deuda. En su semana nueve, compra 1MM€, frente a 16,5MM€ en la primera. Y en descenso constante. ¿Es Alemania lo que pesa o el BCE el que se confía?