LOS ABS ¿VUELVEN LAS FINANZAS DIABOLICAS?

Parece que es solo una vez al mes, pero el Consejo de Gobierno del BCE se reúne quincenalmente. Hace tiempo ya que decidió que solo uno de los dos jueves podría anunciar cambios en la política monetaria, y por eso tendemos a olvidar la otra reunión. Generalmente porque los temas son técnicos y espesos. El jueves fue uno de esos días. Tocaba la revisión bienal del llamado “marco del control de riesgo aplicado en las operaciones de política monetaria en el Eurosistema”. Un rollo. Lo sabemos. Pero es más importante de lo que parece en estos tiempos de políticas heterodoxas. 

El BCE manifiesta que confía más en sus sistemas de control de riesgo, y por lo tanto levanta la mano en las exigencias. Recordemos que su papel de proveedor de liquidez ha salvado a la banca española del colapso –no solo a la española-, pero para dar dinero, exige garantías, y no cualquiera, y lo que presta es un porcentaje de lo que se le deja en garantía, dependiendo de la calidad de esta.  Las garantías suelen ser deuda pública, pero ahora se siente mas seguro para aceptar otro tipo de garantías. 

Se pretende revivir los ABS, prácticamente desaparecidos y  tristemente famosos a partir de la crisis de Lehman.  Son títulos de deuda garantizados por activos y que son generados por la banca utilizando como garantía su cartera de préstamos. Desde septiembre/octubre, les aplicará menos descuento (del 60% al 10%) y aceptará también calificaciones crediticias más bajas. No va a ser la revolución de la FED o del BoJ, pero ayudará. El objetivo es estimular los préstamos a PYMES para que puedan titulizarse como ABS, y quien sabe, quizá algún día, puedan llegar a ser comprados por el BCE.  ¿Vuelven las finanzas diabólicas? Si ayudan…    

AQUÍ ESTÁN MUCHAS CLAVES

Estamos en días de nueva toma de conciencia. Los ministros del Gobierno de España se prodigan en los medios de comunicación y hay que cruzar sus mensajes con intención de extraer una conclusión consistente. ¿Cómo lo ven? ¿Hasta donde van a llegar? 

Breve, pero concreto e inusitadamente transparente, el Ministro de AAEE en una entrevista en El País, centra el problema: “la crisis del euro no es económica, sino política”. Eso es claro. Tres pilares en su criterio: Austeridad, estabilización de los mercados, y crecimiento. En paralelo: más compromiso del BCE y utilización más extensiva de las posibilidades del BEI. Mutualización de la deuda en dos fases: primero la cesta de bonos donde cada uno responde por su parte, para pasar después al bono solidario una vez se produzca la convergencia fiscal. “Alemania acabará cediendo”, señala. Salto hacia la Europa federal como única salida a la crisis del euro. Así expone el marco. Está claro para el Ministro español que hay una clara posibilidad de ruptura del euro, pero también, cual es el camino a su salvación. Muy interesante. 

En WSJ, el Ministro de Economía, aporta menos. Es el problema de quien tiene que bajar a lo concreto, pues decide en tiempo presente. Hay que leerlo entre líneas, y ponerlo en el congelador, pues es “solo” el Ministro de Economía, pero cruzado con lo apuntado por el Ministro de Hacienda la pasada semana en su entrevista al diario ABC, cabe deducir que la reforma laboral, puede ir en la línea de lo propuesto por FEDEA, de un contrato indefinido único con indemnización creciente. Es posible que desde 8 a 33 días. En cuanto al sector financiero, señala el Ministro que se “obligará” a los bancos a incrementar sus provisiones e insiste en que los recursos vendrán desde dentro del sistema financiero. Esto me sugiere un aviso. Ojo no solo a los accionistas, que ya están más que avisados. Habrán de ser muy prudentes los bonistas en sus distintos grados. Cuanto más subordinada la deuda, peor. Difícil imaginar que alguna regulación pueda llegar a alcanzar a propietarios de deuda senior, pero los canjes, llamados “voluntarios”, de deuda subordinada por acciones, no deben de caer en saco roto, y son un aviso. 

Dicen los de S&P, y no les falta razón, que la calificación implícita de la deuda española que se deduce de los CDS es de bono basura, ergo también la de la banca. Analiza McKinsey en un informe de este mismo mes, que en España, el proceso de desapalancamiento está por arrancar. A pesar de señalar que la reducción de deuda en las 10 mayores economías desarrolladas del mundo apenas ha comenzado, destaca la mejora del sector privado norteamericano y la reducción de su deuda global respecto al PIB. Señala el informe que la historia demuestra que mientras esta fase de desapalancamiento se produce, al inicio, aumenta la deuda pública y el crecimiento es mínimo o negativo, para en un segundo momento, la deuda pública se reduce y aumenta el crecimiento. Será esto lo que lleva al Ministro de Hacienda a dudar del objetivo del 4,4% en 2012 en una entrevista en La Vanguardia; “lo marcará Bruselas”. Queda claro que el límite subirá.

"NO TENEMOS OTRA ELECCIÓN"

 

"Entre ahora y el miércoles, tenemos que encontrar una solución. Una solución estructural, una solución ambiciosa y una solución definitiva. No tenemos otra elección”  Así se pronunciaba el Presidente francés al llegar el sábado a Bruselas.

La crisis europea ha alcanzado un grado tal de complejidad que no resulta sencillo adivinar si lo que se ofrece es paliativo, curativo, o simplemente un nuevo error que en un tiempo breve se demuestre incapaz de separarnos de la enfilación a la desintegración de la UE, rumbo que ahora llevamos. La esencia del problema del euro radica en que no son aplicables al conjunto soluciones que serían aplicables individualmente. Uno de los principios fundamentales de las finanzas es la existencia del llamado interés libre de riesgo. Este principio está garantizado para cada país que tenga capacidad de emitir moneda, pues a pesar de que el valor de esta pueda verse afectado, nada le impide imprimirla en cantidad suficiente para atender a sus compromisos de deuda emitida.  El euro se concibe y construye bajo una renuncia expresa  a esta solución de monetización, y así lo aceptan libremente sus miembros.

Pues bien, resulta que los mecanismos que habrían de haber evitado desequilibrios no funcionaron. Individualmente hay países que habrían de recurrir a monetizar,  con la consiguiente depreciación de sus divisas, para poder tener esperanza de ver de nuevo algo de luz, pero no pueden.  Habría de hacerlo el conjunto de la EZ a través del BCE, pero eso es algo que prohíbe el contrato social alemán, ese que todos aceptaron, y que ahora actúa como un corsé del que resulta muy complejo salirse. Temo que es imposible que Alemania acepte la monetización. En eso radica su diferencia con Francia. ¿Como conseguir algo parecido a monetizar, pero sin monetizar? Pues de eso se trata, en eso consiste la solución estructural, ambiciosa y definitiva que busca el Presidente francés.

Lo decidido hasta ahora, capitalizar los llamados bancos sistémicos para que puedan soportar reducciones de valor de sus carteras a vencimiento de deuda pública, ni es solución estructural,  ni imaginativa, ni desde luego definitiva. Basta con repasar las distintas estimaciones de necesidades de recapitalización de los agentes privados que según las hipótesis oscilan desde 8 MM a 413 MM, para que pronto se consideren escasos los 108 MM decididos. Credit Suisse cifra las necesidades del sistema financiero europeo en 400 MM€ frente  a una capitalización que estima en 541 MM€.  Al margen de cifras, la cuestión es si llegados a este punto, los intereses del conjunto son compatibles. Ahora mismo, no.  Lo que les obliga -“no tenemos elección”- a encontrar esa solución mágica es el potencial coste de la desintegración. Puede ser tan alto que a todos resulte inasumible.  La clave es dar con una solución válida pero intermedia, que pueda hacer, no sin fortuna, que mientras unos –Alemania- no renuncian a su contrato social, los otros, -los endeudados- no condenen a sus ciudadanos a avanzar hacia la miseria.

A estas alturas dos cosas son seguras: lo que tenemos ahora, ya no sirve, y lo que lo sustituya, tenemos que encontrarlo ya.

EL RAP DE LA DEUDA

Letra:


Raise da debt ceiling!
Raise da debt ceiling!
Raise da debt ceiling!
Raise da debt ceiling!

14 trillion in debt
but yo we ain’t got no qualms
droppin $100 bills
and million dollar bombs

spending money we don’t have
that’s the name of the game
they call me cumulo nimbus
because you KNOW I make it rain

bail out all kind of cars
got all kind of whips
ladies ask me how I get em
I tell em STIMULUS

Social Security surplus?
Oh, guess what? it’s gone
I got my hands on everything
like Dominique Strauss Kahn

ain’t got no Medicare trust fund
son, that’s just absurd
spending every single penny that
we see, son, have you heard?

ain’t got no moral objections
ain’t got kind of complaints
ain’t got no quantitative
statutory budget restraints

so…

[CHORUS]

Yo, we up in the Fed
and we living in style
Spending lots of money
while we sipping crystal

still making it rain
and yeah it be so pleasing
wait, not making it rain–
we be “Quantitative Easing!”

QE1, QE2
QE4, QE3
Dropping IOU’s
in every fund that I see

printing the cash
inflating the monies
callin up China
“a-yo we straight out of 20′s!”

in the club
we be louding out
while to the market, yeah
we be crowding out

on the beach getting tan
and sipping Corona
we got a monetary plan–
and it involves a lot of toner…

[CHORUS]

So if you look at the chart
and examine the trend
we borrow 40 cents of every
single dollar we spend

and non-discretionary spending
increases every day
do you have a comment for Committee?
I MAKE IT RAIN

Mr. Speaker, Mr. Speaker
would you beam me up?
A Congressperson cutting spending?
Couldn’t dream me up

We’re gonna default
if we follow this road!
I should have thought of this
14 trillion dollars ago!

I’m the king of the links
I’m a menace at tennis
I’m sticking spinnaz on my rims
picking winnaz in business

if you’re looking for some cash
it’s about to get heavy
I got some big ol’ piles of money
and guess what–they shovel ready

[CHORUS]

Vía: @zerohedge

“UNA ESTUPIDEZ”, (MIENTRAS EXISTA ALTERNATIVA)

No se hablaba de otra cosa la tarde del viernes. Un digno broche a una semana que rompe muchos registros. Tras un dato de empleo en EE.UU. que mejoraba los pronósticos, el dólar reforzaba su recuperación. El miércoles estaba en las puertas de 1.50, nivel con el que había tonteado toda la semana. El viernes por la tarde las pérdidas del euro arreciaban. Caía frente al dólar hasta 1,4310. Algo propiciaba tan violento ajuste. La incógnita se resolvió pronto. La publicación alemana Der Spiegel apuntaba en un largo y, como siempre, bien documentado artículo, la posibilidad de que Grecia estuviese barajando abandonar el euro.

Prácticamente toda la prensa mundial se hacía eco inmediato del artículo y no tardaron en llegar los primeros desmentidos, fundamentalmente desde Alemania, que es donde está en verdad el destino de Grecia; como también allí está el de España, dicho sea de paso. De hecho, si algo de poder le queda a Grecia, es precisamente poner sobre la mesa el abandono del euro. “Una estupidez”, así lo calificó el presidente del Eurogrupo, el mismo que hace unos días señalaba que “cuando la situación se pone seria, tienes que mentir”.

Todo el mundo sabe, que lo que no conviene, es imposible, al menos hasta que no existe ninguna otra alternativa. La historia alrededor del sistema monetario en Europa está repleta de “imposibles”. El drama griego, que no el dragma, continúa. Formalmente tiene una nueva cita el 16 de mayo, en una reunión del Eurogrupo que puede estudiar revisar de nuevo las condiciones de la ayuda a Grecia. Es algo que pudo haberse preparado en la/s reunión/es secreta/s que han podido tener lugar desde la noche del viernes.

La clave para muchos en los mercados es si habrá una quita de deuda. No será tan pronto. Hay que tomar conciencia de que nada de lo que ocurre es casual, al menos en la medida que los gobiernos pueden controlarlo, e igual que tutelan a la economía española para alejar el riesgo de una asistencia directa, tratan en lo que les resulta posible, de mantener viva la ficción de que Grecia podrá hacer frente a la deuda. En verdad, nadie sabe como se va a pagar la deuda de los países desarrollados. Pero eso ya se verá.

Lo conveniente ahora es preguntarse: ¿Habrá cambiado algo importante esta semana como para que consideremos que nos esperan meses sustancialmente distintos en cuanto al comportamiento de los mercados financieros? Es muy probable. Siendo verdad que EE.UU. tiene problemas, no son menores los que hay en Europa. Pero hasta la fecha, todo en los mercados parecía recordar a los buenos tiempos, con percepciones de riesgo muy bajas, volatilidades en mínimos, y hasta juegos de carry trade en los mercados de divisas. La gasolina que alimentaba todo esto, era, y todavía es, la liquidez arrojada a cubos llenos por los bancos centrales. Ahora, al menos en el discurso, se han puesto más campanudos, y todos los actores tienen que incorporar en sus ecuaciones que ni será tan fácil, ni tan barato, disponer de la liquidez que aún abunda. La consecuencia es que muchos se pondrán más nerviosos, y querrán salvar lo suyo. Atención.

FICCIÓN

Por algún motivo que solo puede estar relacionado con la abundancia de liquidez, la crisis de los países árabes, al menos por el momento, no está suponiendo beneficio alguno para el dólar, que por el contrario se ve poco a poco arrastrado a la baja, incluso contra el euro. Curioso cuando menos, porque por otra parte es difícil imaginar que conjunto de factores de todo orden podían concitar mayor desconfianza sobre el euro de los que ahora se dan, y sin embargo, entregados a una explicación más relacionada con la alquimia que siempre me parece el análisis técnico, vivimos la persistente apreciación del euro frente al dólar como algo que hay que asumir a pesar de no encontrar demasiados argumentos en los análisis propios, y desesperar un poco en encontrar alguna clave en los ajenos.

Con ese fondo, esta semana tenemos reunión del BCE, de esas en las que revisa su política monetaria; y como los últimos mensajes han sido de advertencia frente a la inflación, hasta el jueves va a ser un descontar creciente en las apuestas de que se va a ser menos condescendiente. Basta referir lo declarado por su vicepresidente que habla de extremada alerta sobre las expectativas de inflación, y la disposición del organismo a adoptar políticas preventivas. A veces parece que el BCE quiera aparentar una normalidad solo comparable a la que había antes de que allá por septiembre de 2008 un banco norteamericano quebrase, y quiera trasladarnos con sus discursos de ortodoxia monetaria a un pasado, ahora ficción, en el que la única preocupación era mantener la inflación por debajo del 2%. Quizá quieran el jueves insistir en lo mismo y cabe que incluso la amenaza de supuesta ortodoxia tenga compradores, y los tipos de interés repunten más, y con ellos el euro. Pues si es así, habrá que conformarse, y limitarse a asistir a como los mercados compran en su propio interés esa mercancía. Ahora bien, de aceptar lo impuesto por la fuerza a sumarse a los compradores, hay una distancia siquiera moral, que solo se pone de manifiesto cuando lo inconsistente acaba por caer. Claro que puede tardar, y mientras tanto hay que sobrevivir en la inconsistencia. Pero al menos, que a usted, no le de vergüenza ajena en el futuro el leer aquí que esto que esta ocurriendo en Europa ya se veía venir. ¿Y por que no lo decías? Preguntará. Lo decía, podremos responder. Pero por el camino hay que comer y estar vivos para llegar a ver el momento de la revelación, donde todo el mundo cae en la cuenta de los terribles dictadores que teníamos como vecinos en el Mediterráneo.

Acaba de elegir Irlanda. Imposible que salga del agujero si ha de atender a lo exigido por la asistencia internacional. Lo mismo Grecia, pero eso ya se sabe. El BCE y la UE quieren que de reestructuración de deuda (término dulce de quiebra) no se hable. Vaya si se hablará. Lo que no sé aún, es cuando. Para ello, veamos cuanto de valientes se sienten los irlandeses, porque España no es Grecia, pero Irlanda tampoco. Y en esto de renegociar, todo está en empezar.

POR PONER UN EJEMPLO

Son ya algunos los economistas, entre los que gozan de reconocimiento mundial, que consideran que la fase aguda de la crisis de deuda soberana europea, en la que España podría haber supuesto el fin del euro, está superada o cerca de estarlo.

El más reciente que se suma a este moderado optimismo es Kenneth Rogoff, catedrático de economía y políticas públicas de la Universidad de Harvard, a quien junto a su colega, la cubana Carmen Reinhart, entrevistaba el diario El País el pasado domingo.

Se prodiga el profesor en España, pues aunque no hace mucho tenía ocasión de escucharle en una conferencia sobre la crisis inmobiliaria invitado por la Fundación Madrid Excelente, de nuevo acudirá a Madrid el próximo 1 de marzo, invitado por la Fundación Rafael del Pino. La entrevista y su presencia en marzo en Madrid no pueden separarse de la presentación de su nueva publicación, “Esta vez es diferente: ocho siglos de disparates financieros” que es, además, como la Fundación ha titulado la conferencia. Sin duda será una más de esas ocasiones en las que el auditorio central de la Fundación estará a rebosar. Titula El País la entrevista con un entrecomillado en el que señala que hacer catastrofismo con el euro y con España, ya no es realista.

Sin embargo hay una advertencia repetidamente mencionada: “en la reforma financiera es fundamental reestructurar la deuda bancaria para evitar que haya dudas sobre las finanzas públicas”. Dicho de otro modo y en otra parte, que no se le ocurra al Gobierno nacionalizar sin antes hacer depreciar sus activos a las cajas de ahorro. De paso, y volviendo sobre la deuda soberana señala que una suspensión de pagos, está próxima e incluso es deseable, refiriéndose a Grecia, Irlanda y Portugal. En su opinión, para marzo, debería de estar listo y claro en la UE el mecanismo de restructuración de deuda.

De modo que cada vez nos estamos acercando más al ojo del huracán. Bueno será si no causa muchos más destrozos y puede empezarse pronto con el proceso de reconstrucción. De hecho, la visita de la Canciller alemana a España de la pasada semana, prestándose a una escenografía de apoyo a los ajustes del Gobierno, reforzada por la carta en igual sentido del Presidente francés y por las manifestaciones del Presidente del Banco de Santander, hacen suponer que en las más altas instancias del poder político y financiero europeo, el riesgo España se va diluyendo, para ser devuelto al sistema financiero, y en concreto a las cajas de ahorro, donde pretende encerrarse para no dejarlo volver a salir. Si así fuese, y una vez que Alemania se ha asegurado de que no hay marcha atrás en España, las próximas semanas van a ser claves para ver si como Rogoff pide, el Gobierno es capaz de gestionar las reacciones a los datos de la llamada exposición inmobiliaria y que por ahora ofrecen una visión más bien inquietante. Dice el norteamericano que habrá de haber recortes. Seguro que de ello tendrán noticias los propietarios de preferentes; por poner solo un ejemplo.

SERA ALEMANA O NO SERA

La UME se quedó sin sus principios fundacionales cuando hubo de articularse el rescate de Grecia la pasada primavera. Durante más de diez años la Unión Monetaria se apoyó en principios que habían sido elaborados pacientemente, tras las lecciones que Europa creía haber aprendido en sucesivas crisis monetarias, y en particular tras la que afectó al Sistema Monetario Europeo (SME) en la primera parte de los años 90. Entonces la libra pertenecía al mecanismo monetario germen del euro, (entonces ECU), y a pesar de todos los esfuerzos que en aquel momento se hicieron, la libra esterlina abandonó el SME, para no volver nunca. Imaginar entonces que pocos años después nacería el euro era absolutamente imposible.

Dicen algunos analistas que es solo a base de golpes cuando se consiguen avances en la Unión Europea. Estamos ahora en medio de un gran golpe. Como se encaja y que futuro nos depara es lo que se está discutiendo. Hay que ser conscientes de que el mundo desarrollado ha optado por caminos diferentes a uno y otro lado del Atlántico. Por lo pronto, esto traerá más volatilidad a los mercados financieros. Los norteamericanos tienen una arquitectura institucional bien asentada y capaz hasta el momento de soportar los envites que su sistema financiero ha provocado. En Europa la situación es más crítica, y por primera vez en su breve existencia puede decirse que hay una posibilidad, aunque podamos considerarla remota, de que el euro esté en peligro. Tal riesgo no es ya a causa de una economía en concreto que pueda estar más o menos desequilibrada. Es la ausencia de reglas, y como se está negociando la nueva arquitectura, prácticamente en un mano a mano entre alemanes y franceses, la que nos sugiere pensar que la nueva UME, será la que Alemania imponga, o no será. Y lo que ahora hace Francia es tratar de contener a Alemania, pero la historia nos dirá para qué y por cuanto tiempo.

El caso es que la Cumbre de la UE del jueves y viernes de esta semana, es posible que sea la más trascendente para nuestro futuro de las que se han celebrado desde que existe el euro, y no tanto por lo que tiene que decidir, que poco va a decidir que no conozcamos ya, sino por lo que no va a decidir, y por lo tanto por lo que arriesga. Sería poco menos que un milagro que la Cumbre sirviese para poner punto y aparte en la crisis de deuda de la zona euro. Y es que lo que las posturas formales muestren, pueden estar bastante lejos de las posiciones reales. Quizá como ocurrió con la crisis del SME, esto sirva a unos años vista para más Europa, pero si es así, será sin duda más alemana que francesa.

Un resumen de este post, ha sido publicado esta mañana en La Tribuna de Cinco Días

http://www.cincodias.com/articulo/mercados/Sera-Alemania-sera/20101215cdscdimer_6/

NI OCURRENCIAS, NI DEMAGOGIA

A pesar de que se ha convertido en lugar común la crítica a los Gobiernos del PP por favorecer los excesos que dieron lugar a la crisis del sector inmobiliario, lo que pocos de esos críticos pueden negar es que cuando el PP deja el Gobierno, lo hace con un inmejorable curriculum en las finanzas públicas. Bien es verdad que sin exportar esa cultura del del gasto a Comunidades Autónomas y Ayuntamientos.

Para España, esa herencia de los Gobiernos de Aznar, es probablemente lo que nos separa hoy de estar exactamente en el mismo lugar en el que están de nuevo los países que nos acompañaron el pasado mes de mayo, cuando se produjo la primera fase aguda de la crisis de Deuda Pública en la zona Euro.

Una nueva edición de esa crisis está teniendo lugar. Casi a renglón seguido de que el Presidente del Gobierno tuviese hace unos días otra de sus desafortunadas ocurrencias al afirmar tajante en Nueva York que la crisis de deuda en Europa estaba superada. De caer nosotros y arrastrar a la UE al borde del abismo, nos separó entonces la claudicación impuesta a sus políticas de despilfarro por nuestros socios y no por los mercados o por las agencias de calificación, a quienes ahora elogia la Ministra de Economía.

Si estamos guardando cierta distancia sobre Irlanda y Portugal, que se aproximan de nuevo al ojo del huracán para situarse al nivel de precisar, como Grecia, la asistencia internacional, es porque la herencia que recibió Zapatero le ofrecía margen suficiente para soportar la inacción de sus cuatro primeros años y el despilfarro de los dos últimos.

Bien haría el Presidente y su Gobierno en administrar cuidadosamente la delgada línea que nos separa de acompañar en primera fila a Irlanda y Portugal. Ni más ocurrencias, ni más demagogia. Esperanza de otra cosa, para nuestra desazón, no ofrece ya.

¿TAMBIEN VAMOS A PONERLE PEROS?

Desde que en los días 19, 20 y 21 de mayo el euro recuperó algo de aire frente al dólar y pasó desde 1.2150 hasta 1.2670, no se había producido una recuperación de la intensidad de la registrada ayer. Semejante ajuste tuvo lugar en otros indicadores de riesgo, que sin embargo, y a diferencia del euro, se frustraron en parte a media tarde. Así y todo, nadie hubiese apostado a las ocho de la mañana, que con la adjudicación de efectivo del BCE y la subasta de bonos españoles a 5 años de por medio, el dólar estaría al final de la tarde en 1.25

Pero así ocurren las cosas estos días.

No hay sin embargo mucho nuevo y sólido en lo que apoyarse, de modo que conviene tomar alguna distancia. Avances del yen frente al dólar para situarse en los mejores niveles en siete meses (86,97), unos indicadores económicos en China y EE.UU que al resultar más pobres de lo previsto levantan dudas sobre la recuperación global, a lo que se añade el éxito razonable en las subasta de títulos españoles y la moderada solicitud de fondos de la banca al BCE. Con todo ello tenemos argumentos suficientes para trazar una explicación razonada y razonable de la evolución de malo a menos malo de la sesión.

Es en este tono más cordial de los mercados en el que cabe mencionar que a mediados de semana, el equivalente griego de nuestra Dirección General del Tesoro, anunciaba su intención de volver a los mercados a tratar de colocar deuda. Los planes son emitir pagarés a 3, 6 y 12 meses por un importe que puede llegar a los 4.500 millones de euros. Jugada arriesgada en otros tiempos no muy lejanos, pero que ahora, con el paraguas que supone disponer de líneas del FMI/UE que cubren las necesidades para un periodo de dos a tres años, pueden resultar más que atractivas para quienes sabiendo que Grecia goza de protección, decidan acudir llamados por altas rentabilidades y poco riesgo.

Quizá en este tipo de jugadas, quien más arriesga no es Grecia, sino España. Especialmente este mes de julio en el que el Tesoro español ha de atravesar su particular Rubicón. Los griegos tienen previsto emitir los días 13 y 20 de julio. El día 20 se encontrarán con nosotros, que intentaremos colocar letras a 12 y 18 meses, pero que no gozamos de igual cobertura.

De momento, el mes más difícil que resta este año a la refinanciación de deuda pública española solo acaba de comenzar, pero si nos atenemos a la inicial respuesta del euro, el inicio no puede ser mejor. ¿Y si miramos más allá? Entonces diríamos lo de la famosa canción de Serrat: “deja niño ya de joder con la pelota”, ¿o es que para una alegría que tenemos también va a venir The Telegraph a ponerle peros?

¡DIOS…QUE PRIMOS!

Cada mañana, el Comité de Operaciones de Mercado, conocido por su acrónimo MOC, se reúne para analizar la situación. El MOC, cuyos miembros no tienen identidad conocida, es el puente de mando desde donde el BCE se maneja en la tempestad de los mercados. Da apoyo al banco central en la ejecución de la política monetaria, en el control y ejecución de las transacciones del mercado de divisas, y en la gestión de las reservas. Desde el fin de semana del 7 y 8 de mayo, donde según José Viñals, ex subgobernador del Banco de España con Fernandez Ordóñez, y ahora alto cargo del FMI, el mundo estuvo de nuevo al borde del colapso, el MOC tiene un trabajo extra. Reunido a puerta cerrada, cada mañana ha de decidir cuando, a quien, de quien y por que importe compra los llamados bonos soberanos, es decir, deuda pública emitida por los Gobiernos de la eurozona. Dicho de otro modo, el MOC interviene entregando dinero bueno a chicos malos, que su vez lo compraron a chicos torpes, que previamente habían ayudado a los chicos malos. Más claro aún, el MOC manipula los mercados, y los de siempre aprovechan para ponerse las botas. “Son el único comprador”, ridiculiza un trader.

Las estimaciones más fiables, basadas en la información del propio BCE y en las ofrecidas por los operadores de los mercados de bonos soberanos, apuntan a un promedio de compras diarias de 3.000 millones de euros. Imagino la felicidad exultante de los vendedores. Dos de cada tres euros buenos son ¿invertidos? por el MOC en bonos griegos. El otro en España, Irlanda y Portugal. Así cada día.

¿Cuánto tiempo va a durar esto? Si le hacemos la pregunta a un banquero alemán, después de lanzarnos una mirada cargada de ira, nos dirá que aquello durará lo suficiente como para que los bancos franceses adelanten su agosto colocando su cartera de deuda griega a todos nosotros. Si nos queda arrojo, volveremos a preguntar, ¿entonces…, ustedes…, también…? Si el alemán logra mantener la calma, nos dirá, apretando los dientes, que ellos tienen un acuerdo con el gobierno para mantener su cartera de bonos griegos hasta mayo de 2013. ¡Dios, que primos! Es lo más suave que se me ocurre.

El curso que seguimos es de nuevo el de acercarnos al ojo de la tormenta. No hay mercado de emisiones de deuda corporativa; seco como bacalao el interbancario; cada vez más caro el repo; los bancos colocando el sobrante en el BCE, etc, etc. ¡Como para cargar con el mochuelo! Buena o mala, con o sin acuerdo, reforma laboral, y detrás, más. Reforma de pensiones, más y nuevos impuestos, recortes de gastos. En fin, un sinvivir. Y algunos de los más veteranos colegas bancarios, se disponen a la jubilación, con 59 años y el 95% de su sueldo neto. Eso, si no ocurre algo antes. En serio. Alguien va a tener que salir del euro. Tarde o temprano. Y la quita, como todo lo demás, será a escote. Lo siento, pero así están las cosas. O al menos a mi, me lo parece.

A UN PAR DE VUELTAS

Los chinos venden deuda norteamericana y los norteamericanos suben los tipos de interés.

Interpretado sin más podría reforzar a cualquiera que pensase que el dólar puede estar en zona sobre la que no recuperar mucho más. Respecto a la primera afirmación, los datos recientes publicados por el Tesoro norteamericano serían el elemento fuerte para el dólar bajista. Y es que ciertamente el saldo chino en Pagarés del Tesoro norteamericano descendió un 36% en enero sobre diciembre, arrastrando a la baja el saldo total de deuda norteamericana en manos chinas un 4.3%. Y es el segundo mes consecutivo que así sucede. Respecto a la segunda, tenemos la reciente subida de la tasa de descuento. Sorpresa relativa. Cualquier dólar bajista sabe que son más frecuentes procesos de debilidad de dólar asociados a incrementos en los tipos de interés que lo contrario. Aunque sea justo lo opuesto a lo que sugiere la teoría sobre el equilibrio cambiario de largo plazo.

De lo que debe de ocurrir, a lo que de verdad ocurre, hay un largo trecho. ¿Por qué el déficit y la deuda de Grecia han de ser necesariamente más dañinos que los equivalentes de Gran Bretaña? Seguramente porque los británicos tienen más tradición de rigor y cumplimiento. Aunque no ha sido siempre así, aceptemos que es un argumento a tener en cuenta. En este sentido, bueno es reconocer que los líderes políticos españoles han aprendido algo y, aunque tarde, han creído que era bueno salir al mercado a dar algún golpe de pecho y decir que nosotros sí vamos a cumplir. Importa menos si en verdad lo hacemos, pero sí importa y mucho hacer manifestación pública de ello.

En este juego del nada es lo que parece, lo cierto es que la venta de deuda de los chinos resulta ser consecuencia de un incremento de confianza en la marcha de la economía norteamericana. ¿Y eso?, se preguntará. Pues resulta que los chinos, como muchos otros, decidieron en los peores meses de la crisis, meter su dinero nuevo en deuda de corto plazo. Era de lo más seguro entre lo conocido, y siempre había tiempo de cambiar la decisión a futuro. Pues bien, ahora, conforme van venciendo esas posiciones, -a gran ritmo- van entrando –a ritmo algo menor- en deuda a largo plazo, de modo que los chinos deciden que resulta atractivo prestar de nuevo a los norteamericanos a largo plazo, y ya no solo a corto. ¿Qué puede ser esto sino confianza en el deudor? Interés propio, diría alguien. También. A China, interesa un mercado grande, líquido y lo suficientemente profundo para colocar su enorme masa de reservas (2,4 billones de dólares). De modo que es un “ganamos todos”. Nada más favorable.

¿Qué la FED sube el tipo de interés a los bancos? ¡Que mejor señal de que confían en la recuperación del sector financiero! Por si fuera poco ofrecen rigor, y castigan –poquito- a los malos. Porque, ¿hay alguien en la sala a quien caen bien los bancos? Hace unos días la edición alemana de FT, y el sábado la revista Der Spiegel, detallaban que paquete de asistencia estaban los alemanes en disposición de dar a Grecia. Lo que resulte más barato, para conseguir lo que España está intentando por si sola, comprar credibilidad. En el caso griego, será a cambio de un jarabe difícil de tragar. Pero ellos, víctimas de su historia, no tienen alternativa. Y por supuesto con un 2.5% no se van a cargar al euro que tanto trabajo costó. Aún así, que duda cabe que mientras los norteamericanos están en marcha, aquí hay que darle al menos un par de vueltas más. Por eso que el dólar, mucho, lo que se dice mucho, no parece que vaya a perder. Y para eso no hace falta que España represente un peligro. Los americanos se bastan solos.

LA LETRA MALDITA

Dudas, Deuda y Desempleo. Las tres D´s que afloran para dar relevo a otra D, la de Dubai. Decía hace meses The Economist, que es la D letra maldecida de esta crisis. Depresión, Deflación, Déficit, Derivados… Algunos creen que también la D de Dólar evoca los mismos malos augurios.

Pues bien, a pesar de que el futuro del dólar precisará para dibujarse con más nitidez, el que antes se resuelvan incógnitas que ahora afectan a otras de las D´s, lo cierto es que en los últimos días, la presión bajista que venia soportando, ha dejado lugar a una situación más relajada, que incluso tiene cierto aire de rally alcista, y cuya causa, si hubiésemos de atender a los argumentos más repetidos, estaría más en deméritos ajenos que en méritos propios. Sin embargo, si bien la recuperación es intensa sobre todo frente al euro, con el que se cambia en el mejor nivel de dos meses, no es más moderada frente a otras divisas como el yen o como la libra, frente a las que el dólar sigue recorridos que se ven influenciados por la toma de posturas más comprometidas en el terreno cambiario de sus respectivos gobiernos, como es el caso de Japón. Que el dólar recupere y lo haga con carácter general, implica un posicionamiento a su favor; al menos de corto plazo, y por lo tanto, invita a seguir este movimiento con un poco más de atención que otras ocasiones, donde podían argumentarse motivaciones de carácter técnico o circunstancial, afectando a una concreta paridad. Este es el primer aspecto a considerar en la lectura que hagamos del recién nacido movimiento.

Otro aspecto significativo que tenemos que considerar, es que este movimiento tiene lugar en un momento de cambio de fondo. El que determina el hecho de afrontar un periodo de menor abundancia de liquidez. Al bajar la marea, se dan las circunstancias para que se expongan las debilidades provocadas por un exceso de deuda. Tanto mayores cuanto más vinculadas a una estructura de predominio bancario, y peor si las actividades financiadas no necesariamente implicaron una clara creación de riqueza. Es el caso de algunas economías europeas, tanto dentro como fuera de la zona euro. Y si los EE.UU. se adelantaron en el rescate del sector financiero, lo hacen ahora de nuevo cuando se trata de estimular la creación de empleo. Hacia aquí se dirige el Plan anunciado el pasado martes por su Presidente. La destrucción de ocho millón de empleos desde el inicio de la crisis y el crecimiento de la población activa (100.000 por mes), exigiría de la creación de cerca de 300.000 empleos cada mes durante los próximos cinco años para alcanzar de nuevo el pleno empleo. Son sencillos cálculos del Nobel Krugman que se basan en las estimaciones del departamento de trabajo de EE.UU. que apuntan a que la economía será capaz de crear 15,3 millones de puestos de trabajo, pero en 10 años, a razón de 125.000 por mes. Estos cálculos implican un largo periodo de alto desempleo, y la necesidad de políticas de apoyo a aquellos sectores sobre los que descansa el grueso de su creación. Según la agencia gubernamental norteamericana SBA (Small Business Administration), el 64% de los empleos creados en los últimos 15 años corresponden a pequeñas empresas, que han sido a su vez las que han sufrido el 45% de los empleos destruidos durante la crisis.

Las nuevas medidas, fundamentalmente a través de estímulos fiscales, tienen a las pequeñas empresas por objeto, y el empleo como objetivo. Es este un segundo aspecto que hemos de considerar en la valoración de los méritos propios y no en los deméritos ajemos, la todavía incipiente y frágil, recuperación general del dólar.

Un resumen de este artículo fue publicado por el diario Cinco Días en http://www.cincodias.com/articulo/mercados/letra-maldita-crisis/20091222cdscdimer_6/cdsmer/

SIN RECETA

Justo antes del estallido de la burbuja inmobiliaria y bursátil a principios de los años noventa en Japón, la deuda pública apenas llegaba al 50% de su PIB. Hoy representa el 178%. Entonces, la deuda de empresas y familias equivalía al 212%. Hoy representa el 110%. Poco cambio en la cifra global, y mucho en su distribución. Empresas y familias japonesas se dedicaron a ahorrar. Ahora, una población envejecida, se ve obligada a consumir buena parte de ese ahorro, y aun así, el valor de su PIB es el mismo que hace 17 años, y el número de personas trabajando es aproximadamente el mismo que hace 20 años. Es un país con un amplio rechazo social a la inmigración, frente a la que se imponen fuertes restricciones, camino por el que seguramente pasa su particular ruta de salida. Las comparaciones con España son comunes.

Pero la comparación japonesa no es un tema solo de aplicación a España. El tipo de crisis actual de las economías desarrolladas, y particularmente de la economía norteamericana, que representa aproximadamente el 30% del PIB mundial, tiene en el comportamiento de los consumidores, familias y empresas, su gran incógnita acerca del tipo de recuperación que tendremos en los próximos años. Un modelo de salida basado en el ahorro como fórmula de reducir la deuda tiene el inconveniente de que solo puede ser soportado por una economía relativamente cerrada y que es capaz de generar a través de su superávit corriente los recursos necesarios para seguir financiando su nivel de deuda. Claro que si los japoneses no han sabido dar con la salida, después de lustros de una política monetaria laxa, de grandes planes de gasto público y de fases de desconcierto impositivo, ahora con alzas, ahora con bajas, no se porqué hemos de creer que el resto del mundo va a ser más sabio y capaz de superar las dificultades que han condenado a Japón a un languidecer intermitente de años de crecimiento modesto seguido de otros de contracción para acabar en el mismo sitio, pero 20 años más viejos. Se solía culpar a un sistema financiero zombi que mantuvo muy limitado el acceso al crédito, pero lo que los bancos no prestaban al sector privado, lo hacían al sector público. En buena medida, porque el sector privado, decidió ahorrar. Hoy es bastante común oír de boca de responsables de instituciones financieras en España, que si no se da crédito, es porque no se presentan proyectos. Cuanto más se ahorre y menos se invierta, más rápido se reducirá el desequilibrio exterior, pero estaríamos condenados a un largo periodo de no crecimiento, al modelo japonés.

Por lo tanto, ahorrar y no invertir, no vale. El concurso del sector privado es crítico. La paradoja es que para que el sector privado consuma, hay que facilitarle el acceso al crédito, ahora prácticamente bloqueado en las economías desarrolladas. Es decir, que hay que solventar las consecuencias de una crisis de exceso de deuda, con más deuda, algo que no resulta muy tranquilizador. Deuda que alguien tendrá que financiar. Por lo tanto, de un proceso de este tipo no parece que sea posible que todos salgamos del mismo modo y menos al mismo tiempo.

Hasta la fecha, la recuperación tiene mucho que ver con el ciclo de reconstrucción de inventarios, lo que dará al mundo dará unos trimestres de alivio, pero eso no significa que estemos de camino a la salida. Puede, que como pretenden algunos, los norteamericanos quieran apoyarse en la debilidad del dólar. Otros creemos que eso nos acerca más al precipicio. En cualquier caso, lo que Japón representa, es que no tenemos la receta, y que si difícil es adivinar el futuro del dólar, no es menos dura la prueba que resta superar al euro.

Un resumen de este comentario fue publicado por el diario Cinco Días

http://www.cincodias.com/articulo/mercados/hay-recetas-salvadoras/20091029cdscdimer_5/cdsmer/