¡EXAGERAS BRUNO!

Se está celebrando estos días el juicio contra Fabrice Tourre, un ex vendedor de estructurados de Goldman Sachs al que la Securities and Exchange Commision (SEC) acusa de malas prácticas en la venta de CDO´s, (obligaciones de deuda colateralizada), el más conocido instrumento desarrollado para comprar y distribuir riesgo en forma tóxica, es decir, mezclando diferentes ABS en capas, de forma que fuese imposible discernir entre lo que tenia calidad y lo que era pura basura. Por cosas como estas estuvimos al borde del colapso. 

La acusación recae en un vendedor, solo porque sus organizaciones han pagado multas extrajudiciales para no ser encausadas, aunque ahora son acusadas de nuevo, ya sea por acumular materias primas en físico y con ello de alterar los precios, o por manipular el Libor.  En fin, que no hemos aprendido mucho.  Habría que preguntarse que hay de útil y para quién en el mundo de los estructurados.  

En el Risk Quant Congress que tiene lugar en EE.UU. Bruno Dupire,  jefe de investigación cuantitativa de Bloomberg cuyos principales clientes son los bancos, declaraba: “La utilidad social de los derivados ha sigo globalmente negativa” y añadía: “Un vendedor de coches de segunda mano puede venderte un coche averiado, pero no cinco. Con los derivados solo el cielo pone el límite” y concluye: “El 80% de los derivados son vendidos y el 20% son comprados, lo que quiere decir que el 80% de los clientes, no los necesitan”.  Nosotros que convivimos a diario con ellos, después de ver proyectos, empresas y patrimonios truncados por derivados, creemos sinceramente que Bruno se ha dejado llevar: ¡No exageres Bruno! ¿Un 20%? ¡Ja!

ESOS BANCOS TAN INGENIOSOS

En gran parte debemos a lo que en este mismo espacio llamamos el órdago español, el paréntesis que entre otras cosas ha propiciado que el euro volviese a cotizarse a 1,30 dólares. Es algo que en plena crisis de la deuda soberana europea, a comienzos del mes de junio, parecía tan lejos, e incluso más difícil, de lo que hoy parece volver a los 1,18 que teníamos entonces.

Es posible que muchos relacionen esta vuelta a valores que parecían perderse para mucho tiempo, con otros factores. En particular con un cambio de expectativas sobre el crecimiento de la economía norteamericana. También. Pero lo cierto es que lo ocurrido desde entonces ha calado lo suficiente en el ánimo de muchos, como para que algunos, tan importantes como sin duda lo es Goldman Sachs, enviasen una nota a sus clientes el pasado jueves anunciando un cambio en su pronóstico. De los 1.15, 1.15 y 1.25 que pronosticaba a 3, 6 y 12 meses, revisa sus estimaciones a 1.22, 1.35 y 1.38. Es decir, sigue contemplando un periodo a corto plazo con un dólar en recuperación (1.22 frente a los actuales 1.30) fundamentado en las dificultades de la eurozona, pero nos devuelve al viejo escenario de dólar débil argumentado en las dificultades de financiación que impone el déficit de la balanza por cuenta corriente. Argumento clásico entre los clásicos. “Si yo acertase en mis previsiones de ventas como Goldman lo hace con el dólar, hace tiempo que estaría pidiendo a las puertas de Santiago de Vigo” me decía el primer ejecutivo de una empresa viguesa en referencia al cambio de pronóstico y al templo católico más conocido de la ciudad olívica.

Son los problemas de la credibilidad. Recordemos que precisamente GS ha resuelto esta semana sus potenciales problemas con la justicia aceptando el pago de una multa de 550 millones de dólares por algo muy parecido a engañar sus clientes. A compensarles destinará la mitad de ese importe. “Y Goldman Sachs suspiró” titula su crónica el redactor de El País cuando nos cuenta los detalles de la sanción. Aunque el banco norteamericano se ha colado en esta nota, comenzaba la misma refiriéndose indirectamente a los efectos reductores de la incertidumbre que se le supone al anuncio el próximo viernes de los resultados de las llamadas pruebas de esfuerzo del sistema financiero europeo. Sobre este resultado, pero sobre todo, sobre lo creíble que resulte, va a pivotar en gran medida lo que el euro nos ofrezca durante el temido mes de agosto.

No soy muy partidario. Y es que como se demuestra, los bancos son muy ingeniosos. A veces les ponen multas, pero lo normal es que no. Apuesten señores, ¿dónde está la bolita? ¿en unidades no incluidas en la simulación?

Lo siento amigos de GS, pero no os compro la idea.

UNA DE POLICIAS Y LADRONES

Ciertamente los derivados financieros son una especie de arcilla capaz de cobrar la forma que un hábil escultor quiera darle. Su manifestación más popular son los productos de inversión conocidos como “estructurados”, capaces de hacer que lo casi imposible aparezca como probable, y que lo probable, aparezca imposible. Las normas contables han hecho algo por forzar a todos a entender la naturaleza de los derivados financieros, pero continua habiendo más habilidad en el lado de los creadores, que conocimiento y ganas de comprometerse en quienes los vigilan. El caso de Goldman Sachs, hacedor de un entuerto de Swaps capaz de facilitar el engaño que ha permitido a Grecia mentir a sus socios, -y que acaba de saltar como ejemplo de manipulación de sus cuentas-, parece nuevo, pero en realidad no lo es.

Durante estos años, puedo recordar haber analizado decenas de propuestas en las que estructuras presentadas como coberturas de riesgo, escondían en realidad operaciones de financiación encubiertas con costes potenciales que con facilidad podían superar el 30 o 40%. También otras que reducían artificialmente la carga financiera en el ejercicio actual, a cambio de fuertes y desconocidas penalizaciones en ejercicios futuros. Incluso, Swaps que reducían a cero o negativa la carga financiera durante un determinado periodo, cuyo pago final y único varios años después, dependía de la marcha de una cesta de divisas que mes a mes manejaba la propia entidad vendedora. Yo mismo hube de diseñar para ser utilizados estructurados que semejaban disponer de un derecho a comprar divisa a un determinado tipo de cambio inalcanzable en ese momento, pero capaz de aparentar neutralizar una posición existente que precisaba ser compensada. ¿Quiere comprar dólar barato? Nada tan simple de aparentar, pero casi tan imposible como convertirlo en real. Condiciones suspensivas, ventanas temporales, ratios de apalancamiento, desdoblamiento de las distintas patas de un mismo estructurado en distintos contratos, ventas encubiertas de opciones, posiciones contrarias en filiales en relación a matrices, y un largo etc. Todo absolutamente legal, pero lo suficientemente aparente y complejo para que pocos tengan la necesidad, o el valor, de preguntar. Algunas posiciones de cobertura en divisa que se utilizaban en los años 90, -cuando la última crisis de crédito en España-, servían en realidad para obtener financiación. Las conocíamos con el sobrenombre de “operaciones espejo”. Aprovechaban ineficiencias del sistema.

Porque sorprenderse entonces de que el Gobierno Griego -¿solo el griego?- utilizase la capacidad que los derivados ofrecen para diferir deuda, o reducir artificialmente su déficit. Camuflar deuda como derivados, es algo tan antiguo como los propios derivados, y en esta materia, la policía ha estado siempre por detrás –no detrás- de los ladrones. Por un tiempo llegue a creer que la crisis nos devolvería algo de ética. Sin embargo, queda mucho de crisis, y nada me hace pensar que las cosas hayan cambiado. Y no porque los policías no sepan de lo que hacen los ladrones, sino porque en realidad, cada uno es dueño de contratar como quiere perder su dinero, y nadie ha dicho que la ley de los mercados financieros tenga algo que ver con la justicia. En esto, conviene ser prudente. Y es que ni a los inversores ni a los prestatarios, las MIFiD, los CMOF´s, las NIC´s, o cualquier otro tipo de regulación les protegerá de los que suele ser el cocktel explosivo de sus desgracias, formado a partes iguales por el cortoplacismo y la ambición, justificados por la necesidad y/o el desconocimiento. ¿Qué llevó al Tesoro a financiar buena parte de las necesidades del año pasado a corto plazo mediante la emisión de Letras? ¿Se lo recomendaría GS? Como en un mal derivado, puede ser algo que acabemos pagando muy caro.