DONDE ANIDA EL CISNE

“Los mercados están perdiendo confianza en la capacidad de la Unión Europea para mantener intacta la moneda única”. La cita corresponde a un artículo de The Economist de esta semana en el que examinando los problemas del euro, critica la actitud de los ministros de finanzas de la eurozona que actúan “como si el tiempo estuviese de su lado”. Hubo un tiempo en el que Alemania hizo cuentas e intentó estimar que coste sería mayor, si dejar quebrar a Grecia y dedicar entonces sus recursos a salvar a su propia banca, o por el contrario, mantener la apariencia de la inexistencia de problemas propios y centrar sus esfuerzos en ayudar a los griegos. El objetivo era el mismo: limitar el perjuicio propio. A la vista de casi todos, la ayuda a Grecia ha sido un clamoroso fracaso, y ahora solo resta discutir como se asumen las difíciles consecuencias. Dos aspectos a tener en cuenta. El primero la posibilidad de un efecto contagio, que lleve a los mercados a asumir el mismo fracaso en los planes irlandés y portugués. El segundo, la forma en la que se administrará ese fracaso y como se repartirán sus costes. Los alemanes pueden estar echando cuentas de nuevo. Es muy posible que en sus cuentas ya incorporen una situación semejante a la griega en Irlanda y Portugal. El BCE parece haber hecho las suyas, y atendiendo a como se manifiesta, parecen no salirle. Más dinero a los griegos es lo que a corto plazo a todos resultaría más cómodo. La alternativa, es decir, que parte de la cuenta la paguen los bancos privados es lo que el BCE no quiere. Supone que el sistema financiero podría colapsar.

Por definición, los cisnes negros, que son los que dan origen a los colapsos, aparecen sin avisar, y en este caso todos están más que avisados, de modo que seguro que algún camino se encuentra para ajustarse a lo que los bancos pueden digerir. Suponiendo que así fuese, ¿dónde está entonces el cisne negro? Cabe pensar que uno de los lugares en los que anide no esté muy lejos. Dos aspectos me llamaron la atención ayer en mi conversación con el responsable político de un área municipal que en breve cederá su puesto. El primero, su sorpresa por la magnitud de la derrota en su propio municipio, donde la dedicación, la inversión y la prestación de servicios al ciudadano apenas se habían resentido con la crisis. El segundo, y precisamente por eso, lo que podía emerger en las cuentas con la llegada de un nuevo equipo. Nos lleva esto a considerar que a veces las cosas ni son justas, ni son como parecen y bien pueden unos pagar las facturas de los otros. A pesar de todo, y por mucho que esto haya podido tener influencia en el euro, que la ha tenido, España no es lugar en este momento donde aniden cisnes negros. Quizá patos, que no cisnes. De hecho, y no es consuelo, pocos discutirían a estas alturas que las decisiones de política económica del gobierno español están bajo la tutela y cuidada vigilancia de nuestros vecinos acreedores. El cisne negro europeo, el que puede cuestionar la viabilidad de la UME, es posible que esté anidando en algún lugar del continente entre Francia y Alemania.

“UNA ESTUPIDEZ”, (MIENTRAS EXISTA ALTERNATIVA)

No se hablaba de otra cosa la tarde del viernes. Un digno broche a una semana que rompe muchos registros. Tras un dato de empleo en EE.UU. que mejoraba los pronósticos, el dólar reforzaba su recuperación. El miércoles estaba en las puertas de 1.50, nivel con el que había tonteado toda la semana. El viernes por la tarde las pérdidas del euro arreciaban. Caía frente al dólar hasta 1,4310. Algo propiciaba tan violento ajuste. La incógnita se resolvió pronto. La publicación alemana Der Spiegel apuntaba en un largo y, como siempre, bien documentado artículo, la posibilidad de que Grecia estuviese barajando abandonar el euro.

Prácticamente toda la prensa mundial se hacía eco inmediato del artículo y no tardaron en llegar los primeros desmentidos, fundamentalmente desde Alemania, que es donde está en verdad el destino de Grecia; como también allí está el de España, dicho sea de paso. De hecho, si algo de poder le queda a Grecia, es precisamente poner sobre la mesa el abandono del euro. “Una estupidez”, así lo calificó el presidente del Eurogrupo, el mismo que hace unos días señalaba que “cuando la situación se pone seria, tienes que mentir”.

Todo el mundo sabe, que lo que no conviene, es imposible, al menos hasta que no existe ninguna otra alternativa. La historia alrededor del sistema monetario en Europa está repleta de “imposibles”. El drama griego, que no el dragma, continúa. Formalmente tiene una nueva cita el 16 de mayo, en una reunión del Eurogrupo que puede estudiar revisar de nuevo las condiciones de la ayuda a Grecia. Es algo que pudo haberse preparado en la/s reunión/es secreta/s que han podido tener lugar desde la noche del viernes.

La clave para muchos en los mercados es si habrá una quita de deuda. No será tan pronto. Hay que tomar conciencia de que nada de lo que ocurre es casual, al menos en la medida que los gobiernos pueden controlarlo, e igual que tutelan a la economía española para alejar el riesgo de una asistencia directa, tratan en lo que les resulta posible, de mantener viva la ficción de que Grecia podrá hacer frente a la deuda. En verdad, nadie sabe como se va a pagar la deuda de los países desarrollados. Pero eso ya se verá.

Lo conveniente ahora es preguntarse: ¿Habrá cambiado algo importante esta semana como para que consideremos que nos esperan meses sustancialmente distintos en cuanto al comportamiento de los mercados financieros? Es muy probable. Siendo verdad que EE.UU. tiene problemas, no son menores los que hay en Europa. Pero hasta la fecha, todo en los mercados parecía recordar a los buenos tiempos, con percepciones de riesgo muy bajas, volatilidades en mínimos, y hasta juegos de carry trade en los mercados de divisas. La gasolina que alimentaba todo esto, era, y todavía es, la liquidez arrojada a cubos llenos por los bancos centrales. Ahora, al menos en el discurso, se han puesto más campanudos, y todos los actores tienen que incorporar en sus ecuaciones que ni será tan fácil, ni tan barato, disponer de la liquidez que aún abunda. La consecuencia es que muchos se pondrán más nerviosos, y querrán salvar lo suyo. Atención.

“SECULAR (sic) TENDENCIA BAJISTA”

Ni es la primera vez, ni será la última en la que tenga que referirme a PIMCO. Es uno de los fondos de inversión más importantes del mundo, y referencia para los profesionales de las finanzas. Ayer, uno de sus gestores, al que se asigna el papel de currency manager del fondo, y por lo tanto su hombre más sabio en materia de tipos de cambio, decía que España estaba tomando los pasos correctos en relación a su deuda, y que los bonos españoles ofrecen una “selectiva oportunidad” con un buen ratio riesgo/rentabilidad. No opina lo mismo de Grecia, Irlanda o Portugal.

No es una reflexión demasiado sofisticada, y tampoco puede considerarse revelación de secreto alguno, pero algún valor tiene que lo señale un gestor del fondo que más volumen maneja mundialmente en bonos, y que entre algunas de sus recientes decisiones está el abandonar por completo su exposición a bonos del Tesoro norteamericano. Pero no es lo más conocido de Tomas Kressin su opinión sobre los bonos, sino sobre la divisa. No conozco cuales son en este momento sus opiniones en relación a las circunstancias por las que atraviesa la relación euro/dólar, aunque si atiendo a las rentabilidades recientes de sus fondos de FX, sospecho que ha sido coherente en sus asignaciones del fondo con las manifestaciones que hacía a comienzos de 2010. No había estallado todavía la primera crisis soberana de la zona euro. Es decir, no había necesitado todavía Grecia la ayuda que la liberase de la quiebra. Tampoco Irlanda, ni Portugal.

Estábamos en febrero de 2010, y el referido gestor de FX de PIMCO señalaba que el euro estaba en una tendencia bajista de largo plazo que duraría al menos de tres a cinco años. “Yo creo que ahora ya se puede decir con seguridad que el euro está en una secular (sic) tendencia bajista de largo plazo con un valor de equilibrio en 1.22".

De esta forma valiente se pronunciaba entonces. Su hegde fund de divisas lanzado en abril de 2007 ofrecía entonces un retorno del 9.4% y estaba corto de euros, según manifestó. Hasta el máximo en noviembre de 2009 en 1,5140, que curiosamente ahora recupera protagonismo al ser el siguiente objetivo que marcan todos los especuladores, el euro había hecho un recorrido bajista intenso habiéndose dejado en el camino un 10%, para situarse en la zona de los 1,35. Cuatro meses más tarde, el par superaba incluso ese valor de equilibrio y se cotizaba a 1,19. La ruta desde entonces es conocida. Quiebra de Grecia, de Irlanda, de Portugal, y a pesar de todo, de nuevo en las puertas de los 1,50. En muchos sistemas de especulación basados en el análisis técnico tras 1,51 está 1,60 y después 1,70. Sin embargo, esta posibilidad no parece haber alterado la opinión del gestor. Sus fondos de inversión libre de FX ofrecen un plano rendimiento en 2010 y 2011.

No sabemos que piensa hoy, pero si podemos concluir a la vista de los datos, que ha debido parecerle suficiente cubrir su posición corta de euros, pero en ningún caso ha querido subirse al potro desbocado en el que se ha convertido la relación euro/dólar. Una burbuja más, como tantas otras.

Si piensa viajar por ocio a EE.UU. hágalo en 2011. Además de la gasolina a mitad de precio, verá como le sorprende lo mucho que dan de sí sus billetes de euro.

EL ULTIMO ACTO

Paso a paso, con mucho viento de proa, pero el euro sigue inexorable su avance a por los máximos de 2009 en los 1,5144 que entonces alcanzó. El mundo financiero sigue pues inmerso en una ficción de expectativas favorables alimentado casi exclusivamente por la liquidez inyectada por los bancos centrales, y sin que aparezca una fórmula más o menos convincente de poner límite a los déficit y por lo tanto al stock acumulado de deuda. Y este es un problema compartido por los países occidentales, a uno y otro lado del Atlántico, de modo que no hay gran diferencia, a pesar de que la evolución del euro y el dólar, aparenten otra cosa.

La Administración norteamericana ha empezado un leve giro hacia una política de gasto más moderada. La Reserva Federal pretende a partir de Junio poner un punto de pausa en su política de compra de deuda. Después, a esperar y ver. En Europa, a todas luces, la reestructuración de la deuda de países como Grecia e Irlanda –inicialmente- es exclusivamente una cuestión de oportunidad. Ambos países no pueden valerse ya por si mismos, y menos en las condiciones que les exigen aquellos que habrían de prestarles más dinero. Curiosamente asistimos a un episodio de tensión en precios que obliga, -o al menos eso creen ellos-, al BCE, a mantener elevada la tensión sobre los tipos. Esta semana veremos como se afina el discurso, pero todo parece indicar que las espadas siguen en alto, amenazando con un nuevo golpe que podía venir en junio, -si nada grave ha ocurrido entonces,- buscando arrinconar posibles efectos de segunda ronda sobre los precios. Y eso que la amenaza volverá a ser pronto la deflación.

Todo esto, es una especie de último, o penúltimo, acto de una obra que se escribió, o mejor se improvisó para evitar una segunda Gran Depresión, y que ahora, una vez que empiezan a tener que cerrarse las máquinas generadoras de liquidez, removerán el status quo bajo el que el dólar se deprecia, y el euro y el yen se aprecian. ¿Tardará dos meses? ¿quizá tres o más? Quién sabe. Lo cierto es que por este camino, y a mi modo de ver, no está la salida.