UNA ADVERTENCIA

La inversión de la pendiente de la curva de rendimientos del Tesoro norteamericano puede interpretarse como un temprano aviso de una recesión, pero puede deberse a un error de cálculo.

Aunque nos ha de ocupar la marcha y consecuencias de la guerra en Ucrania, que además puede tardar en resolverse, tanto el BCE como particularmente la Reserva Federal están enviando mensajes que son incorporados por los mercados con muy poco debate, y que, sin embargo, están lejos de ser estables, y menos aún, claros. 

ERROR DE CÁLCULO

A la vista de cómo se comportan los mercados, se está aceptando que el ajuste de las políticas monetarias va a ser suficiente para controlar la inflación, y ahora, la pendiente de la curva de rendimientos del Tesoro norteamericano se suma como argumento. La inversión de la curva, que ya se da, podría interpretarse como muestra del temor emergente a una recesión, pero los indicadores, incluso los de alta frecuencia, aunque los hay que empiezan a debilitarse, no dan síntomas en absoluto claros de que se esté gestando.  De ahí que la complacencia domine sobre la inquietud y eso explique porque los mercados de renta variable aparentan estar superado el episodio de guerra sin grandes daños. 

Ni que decir que la guerra continúa y por lo tanto estamos expuestos a mayores consecuencias, que siempre sufrirá más Europa, pero la amenaza a una nueva disrupción en los mercados tiene más visos de venir de mano de una asunción errónea de los mercados, o lo que es lo mismo, de un error de cálculo de los bancos centrales en la gestión de la política monetaria, que de la propia guerra.

CONDICIONES FINANCIERAS

Como son los norteamericanos los que van por delante y allí puede hablarse de inflación de demanda, hay que valorar si las medidas que anuncian de subida de tipos y reducción de balance son suficientes para endurecer las condiciones financieras que habrían de conducir a un aterrizaje suave, o por el contrario ha de, no solo ejecutar lo que anuncia, que incluso sobre eso hay dudas, sino de forzar más aún y conducir, a sabiendas, o por sorpresa, a la economía a una recesión como única salida.  Como señalaba estos días quien fue Gobernador de la Reserva Federal de Nueva York hasta 2018, es posible, e incluso necesario, que la Reserva Federal tenga que llevar a cabo una política deliberada conducente a bajar el precio de los activos, bolsa y bonos, y a través de ella conseguir afectar a esas condiciones financieras. El propio presidente de la Reserva Federal señalaba en su conferencia de prensa tras la última reunión, que “la política monetaria trabaja a través de las condiciones financieras, y es así como alcanza a la economía real”.  Declaraciones similares han salido de otros miembros del directorio, y hemos de considerarlo una advertencia. Son los tipos de interés reales son los que establecen el coste de financiación, y lo que estamos viendo son tipos reales cada vez más negativos, de modo que no se está consiguiendo afectar a las condiciones financieras. De ahí la tranquilidad de los mercados.

ARRIESGARSE Y PROBAR

Que la respuesta sea subir los tipos nominales bastante más de lo que el mercado descuenta tiene consecuencias serias también para los mercados de divisas y podríamos entonces encontrarnos ante una, muy poco esperada y por ello fuerte, apreciación del dólar.  Otra medida podría ser reducir más aceleradamente su balance, pero eso afecta a la financiación de los déficits fiscales, de modo que lo más probable es que tengamos un poco de cada cosa, sin que, ni la propia Reserva Federal sepa en este momento donde está el punto óptimo del conjunto de políticas que tiene que aplicar y hasta donde pueden ir las consecuencias. Tendrá que arriesgarse y probar.

VERSION EN YOU TUBE : https://youtu.be/WiejCO-94Ww