La
pregunta clave que nos hacemos estos días es si estamos ante una corrección
–muy brusca-, o ante el final de la fase
expansiva que en EE.UU. se inició en 2009.
Hay síntomas de libro de esto último: la opinión general de ausencia de
peligro hasta hace unos días, la fuerte escalada –casi exponencial- de las
semanas previas a las caídas, y la participación de todo tipo de inversores en
la refriega –antes y después-. Se ha
producido un incremento espectacular de la volatilidad, particularmente en los
mercados de acciones, después de un larguísimo periodo de incremento estable de
las cotizaciones al que casi todos los inversores se vieron convocados o
abocados. Esto siempre arrastra detrás a los que se apalancan y financian las
compras, que son los primeros en tener que salir
huyendo cuando en mercado se vuelve sobre sí, lo que probablemente explique
la magnitud de las caídas registradas.
Aquí radica una de las cuestiones críticas, y es que el resto de
inversores pueden interpretar que esto les da una oportunidad para comprar barato ante la
ausencia de un cambio súbito en las condiciones macro generales, y es que
muchas veces es más peligrosa la ausencia de un cambio evidente que la
aparición brusca de un factor inesperado que altere de forma clara las
condiciones dominantes. La ausencia de la percepción de peligro acompaña mucho
más de lo que se piensa el inicio de un cambio de ciclo. Lo ocurrido con el dólar desde los máximos de principios de 2017 es un buen ejemplo.
Las cosas no se leen muy diferentes a como se leían un año atrás y sin embargo
el dólar está un 15% más débil.
Con esta
carta de presentación, habría de ser suficiente para tomar en serio el aviso.
La cantidad de dinero creado por los
bancos centrales en los nueve años de ciclo expansivo supera con mucho el
empleado en crecimiento, de modo que aunque las condiciones siguen siendo las
ideales para que nada muy importante ocurra, -crecimiento estable y global,
moderada inflación y condiciones monetarias muy favorables- la base de deuda
sobre la que está apoyado el mercado alcista lo hace mucho más vulnerable.
¿Cuál es
el elemento de vulnerabilidad mayor? Si la base de la expansión ha sido la
deuda, el tipo de interés es el regulador de la presión; con un efecto doble:
incrementa los costes, al tiempo que deprecia el valor de los activos. Se
supone que en el intento de mantener un razonable equilibrio entre el ajuste
del precio del dinero y la evolución del valor de los activos están los bancos
centrales. Si mantener ese equilibrio es ya una tarea compleja, la aparición en
escena del recorte de impuestos aprobado por el Congreso norteamericano añade un factor potencial de
desestabilización que dificulta el ajuste fino, incrementando la vulnerabilidad.
Más grave aún si se hace con la economía creciendo por encima de su tasa
potencial, con pleno empleo y con los salarios subiendo. Si además amenazas con
manipular los tipos de cambio y relevas a la cúpula de la Reserva Federal, introduces innecesaria incertidumbre y atacas la
confianza de los inversores en la salida equilibrada que descontaban. Los
bancos centrales han de arriesgar en un juego de prueba y error, y en un
escenario ahora menos favorable, -que no negativo- seguir persiguiendo lo mismo:
mantener bajo control el proceso de salida, estando ligeramente por detrás de
la curva lo suficiente para permitir el lento repunte de la inflación. Solo así seguiremos esperando el día en que
de verdad aparezca el mercado bajista,
que siempre acude a la cita.
